Araştırma 04 Nisan 2014 Cam Trakya Cam (TRKCM TI/TRKCM.IS) AL Büyüme hikayesi devam ediyor...    Hisse BIST-100 endeksine göre yıl başından bu yana %19 düşük performans göstermesine karşın, şirketin büyüme beklentisinde büyük bir değişim olmadığını düşünüyoruz. Şirketin şu anki edici bir değer olduğuna inandığımızı seviyesinde hala ikna vurgulamak isteriz. Kerimcan Uzun kuzun@atainvest.com +90 (212) 310 62 83 Şirket için vermiş olduğumuz “AL” tavsiyesini yinelerken daha düşük FAVÖK marjı beklentimizle birlikte hedef fiyatımızı 3.16TL’den 2.93TL’ye çekiyoruz. Yeni hedef fiyatımız %37 yukarı yönlü potansiyele işaret etmektedir. Tahminlerimize göre şirket, 11.1x 2014 F/K çarpanıyla benzerlerine göre %33 iskontolu işlem görmektedir. Değerleme Aralık ortasından bu yana Türk Lirasının dolara karşı %5 değer kaybettiğini göz önüne alarak, doğalgaz fiyat artış beklentilerimizi arttırıp %12.5’tan %20’ye çıkarıyoruz, elektrik fiyat artışı beklentimizi ise %12.5 olarak koruyoruz. Hisse Fiyatı, TL 2.17 12 Aylık Hedef Hisse Fiyatı, TL 2.93 Beklenen Temettü Verimliliği 0% Beklenen Hisse Fiyatı Artışı 37% Toplam Yükselme Potansiyeli 37% Yatırım dönemi 2Y14’te tamamlanacak... Trakya Cam Polatlı’daki yatırımını tamamladığını ve yeni düzcam hattının Nisan 2014 te operasyona başlayacağını açıkladı. 7 düzcam hattı ile Trakya Cam iç pazarda yıllık 1,830 bin ton kapasiteye sahip. Bunun yanında, şirket Rusya ve Bulgaristan’daki düzcam hattı yatırımlarını sırasıyla 2Ç14 ve 3Ç14’te bitirmeyi planlıyor. Böylelikle, uluslararası düzcam kapasitesini yıllık 400 bin ton’dan 860 bin ton’a çıkarmış olacak. Hisse Veri Piyasa Değeri, mn TL 1,541 Piyasa Değeri, mn ABD$ 721 Girişim Değeri, TL mn 1,197 Halka Açıklık, % 28% Günlük Ort. Hacim, mn TL 5.1 Doğalgaz fiyatlarında %20, elektrik fiyatlarında %12.5 artış fiyatlarında Mayıs 2014’te %20, elektrik beklemekteyiz... Doğalgaz fiyatlarında ise Haziran 2014’te %12.5 artış beklemekteyiz. Buna göre, FAVÖK marjı beklentimizi %16.8’den %15.4’e indiriyoruz. 3.3 3.1 2.9 2.7 2.5 2.3 2.1 1.9 1.7 1.5 Net Satışlar 2014-2020 arası %13 BYBO ile büyüyecek... Trakya Cam’ın 2014-2020 arası net satışlarında, Fritz Holding ile olan birleşme ve yatırımların tamamlanmasından kaynaklanacak olan %13 oranında yıllık bileşik büyüme beklemekteyiz. Hisse Fiyatı, TL Finansallar, mnTL 2011 2012 2013 2014T 2015T Net Satışlar 1,255 1,034 1,488 1,966 2,309 Büyüme 16% -18% 44% 32% 17% FAVÖK 354 154 219 302 420 Net Kar 224 76 117 139 224 FAVÖK Marjı 28.2% 14.9% 14.7% 15.4% 18.2% Net Marjı 17.9% 7.3% 7.9% 7.0% 9.7% Temettü Verimliliği 2.9% 0.0% 1.9% 0.0% 0.0% FD/FAVÖK 3.4x 7.8x 5.5x 4.x 2.8x F/K 6.9x 20.4x 13.1x 11.1x 6.9x Kaynak: Ata Yatırım Tahminleri Lütfen raporun sonunda bulunan feragatnameyi okuyunuz. Hisse Perf. 1 Ay 3 Ay 1 Yıl Mutlak Getiri İMKB100'e göre 9% -7% -3% -11% -21% -7% Trakya Cam Şirket Raporu Gelir Tablosu (m n TL) 2011 2012 2013 2014E 2015E Trakya Cam 1,255 1,034 1,488 1,966 2,309 Sektör: Cam FAVÖK 354 154 219 302 420 Bloomberg Kodu: TRKCM TI Amortisman 127 99 109 173 182 Ata Yatırım Tavsiyesi: AL Faaliyet Karı 226 55 110 129 238 6 33 55 53 51 -1 -1 -8 20 23 Operasyonel gelirler Diğer Gelir ve Giderler, Net İştiraklerden Gelir/Gider Finansal Gelir ve Giderler, Net 52 1 -6 -9 -24 Vergi Öncesi Kar 283 89 150 192 288 Devam Eden Operasyonlardan Kar 235 85 125 154 249 11 10 7 15 25 224 74 117 139 224 Kontrol Gücü Olmayan Paylar Net Kar 2011 2012 2013 2014E 2015E Nakit ve Nakit Benzerleri Bilanço (m n TL) 514 298 806 436 471 Ticari Alacaklar 350 294 326 472 538 Stoklar 245 202 240 393 397 Maddi Duran Varlıklar 958 890 1,491 1,780 1,782 Şerefiye Diğer Varlıklar Toplam Varlıklar 0 14 49 14 14 282 765 974 1,017 1,057 2,348 2,463 3,885 4,112 4,258 Finansal Borçlar 315 251 1,100 1,166 1,155 Ticari Borçlar 100 80 169 246 225 Diğer Borçlar 66 19 99 72 64 Kontrol Gücü Olmayan Paylar 73 104 184 186 187 Özserm aye 1,794 2,010 2,332 2,443 2,627 Net Borç -198 -47 295 730 684 Özet Nakit Akım ları (m n TL) 2015E 2011 2012 2013 2014E Vergi ve Azınlık Payları Öncesi Kar 283 89 150 192 288 Amortisman 127 99 109 173 182 Çalışma Sermayesindeki Değişim -38 79 20 -222 -91 Vergiler -48 -11 -28 -38 -62 Yatırım Harcamaları -96 -365 -613 -438 -156 Temettü ödemeleri -45 0 0 -29 -42 0 0 0 0 0 Borçlanmadaki Değişim -181 -64 849 65 -11 Diğer Nakit Giriş/Çıkış -389 -41 20 -73 -74 Yıl Boyunca Yaratılan Nakit -387 -215 507 -370 35 Yıl Sonunda Nakit Mevcudu 514 298 806 436 471 Sermaye Arttırımı Büyüm e Oranları 2011 2012 2013 2014E 2015E Satış Gelirleri 16.3% -17.6% 43.9% 32.1% 17.4% FAVÖK 18.4% -56.5% 42.4% 37.8% 39.1% Net Kar 6.2% -66.7% 57.5% 18.2% 61.7% Margins 2011 2012E 2013 2014E 2015E Gross Margin 35.5% 25.7% 28.4% 27.7% 30.3% EBITDA Margin 28.2% 14.9% 14.7% 15.4% 18.2% Net Income Margin 17.8% 7.2% 7.9% 7.0% 9.7% 2015E Önem li Finansal Rasyolar 2011 2012 2013 2014E Özsermaye Karlılığı 13.4% 3.9% 5.4% 5.8% 8.8% Brüt Marj 35.5% 25.7% 28.4% 27.7% 30.3% FAVÖK Marjı 28.2% 14.9% 14.7% 15.4% 18.2% Net Kar Marjı 17.8% 7.2% 7.9% 7.0% 9.7% Net Borç/Özsermaye -0.11 -0.02 0.13 0.30 0.26 Net Borç/FAVÖK -0.56 -0.31 1.34 2.42 1.63 KV Borçlar/UV Borçlar 24.7% 35.6% 16.2% 17.7% 17.9% Özsermaye/Toplam Aktif 79.5% 85.8% 64.8% 63.9% 66.1% 0.3 0.2 0.5 0.6 0.5 14.5 3.5 3.1 2.8 5.0 4.8 4.4 2.9 2.6 2.9 21% 0% 0% 25% 30% Kaldıraç Faiz Karşılama Oranı Cari Oran Nakit Temettü Oranı Şirket Hakkında 1.83mn ton düz cam kapasitesiyle Trakya Cam, Türkiye'nin en büyük üreticisidir ve iç talebin %70'ini karşılamaktadır. Mısır, Bulgaristan ve Hindistan'daki faaliyetleriyle birlikte şirket, 9 float hattı işletmektedir. Trakya Cam, dünyanın en büyük 6. üreticisi konumundadır. Şirketin Türkiye, Rusya ve Bulgaristan'da float hattı yatırımları devam etmektedir. Ortaklık Yapısı Diğer 1% Halka Açık 30% Free Float 49% Türkiye Şişe ve Cam Fabrikaları AŞ. %69 2 Trakya Cam Şirket Raporu Yatırım Tezi: Büyüme hikayesi devam ediyor… Şirket için vermiş olduğumuz “AL” tavsiyesini yinelerken daha düşük FAVÖK marjı beklentimizle birlikte hedef fiyatımızı 3.16TL’den 2.93TL’ye çekiyoruz. Yeni hedef fiyatımız %37 yukarı yönlü potansiyele işaret etmektedir. Tahminlerimize göre şirket, 11.1x 2014 F/K çarpanıyla benzerlerine göre %33 iskontolu işlem görmektedir. Hisse senedi sene başından beri BIST-100 endeksine göre %19 düşük performans göstermiş olsa da şirketin büyüme hikayesinde bir değişiklik olmadığını düşünüyoruz. Şirketin küresel oyuncu olma stratejisiyle yapmış olduğu yatırımlar ve satın almalar neticesinde, şirkette cazip bir değer gördüğümüzün altını çizmek isteriz. Yatırım dönemi tamamlanmak üzere… Kapasite iç pazarda 1,830 bin ton/yıl’a, dış pazarlarda ise 860K ton/yıl’a yükselerek şirketi dünyanın 5. Büyük düz cam üreticis yapacak… Trakya Cam, Polatlı’daki yatırımlarını tamamladığını ve yeni düzcam hattının Nisan ayında üretime başlayacağını açıkladı. 7 tane düzcam hattıyla birlikte şirketin iç pazarda kapasitesi 1,830 bin ton/yıl’a ulaşmıştır. Ayrıca, Rusya ve Bulgaristan’daki yatırımların da sırasıyla 2. Ve 3. Çeyrekte tamamlanması planlanmaktadır. Bu iki yatırımla birlikte, şirketin uluslararası kapasitesi 400 bin ton/yıl’dan 860 ton/yıl’a yükselecektir. Yatırımların geri kalan kısımlarını düşünerek, bu sene için 438mn TL yatırım harcaması yapılmasını beklemekteyiz. 2014 FAVÖK marjı tahminimizi %16.8’den %15.4’e çekiyoruz… 17 Aralık’ta başlayan yolsuzluk davası ile birlikte TL %6 değer kaybetti ve 2013 yılından beri yaşanan değer kaybı %24’e ulaştı. Şu ana kadar hükümet enerji fiyatlarına zam yapma konusunda isteksiz olsa da TL’nin değer kaybıyla birlikte zamların kaçınılmaz olduğunu düşünüyoruz. Mayıs ayında doğalgaz fiyatlarına %20, elektrik fiyatlarına ise %12.5 zam gelmesini bekiyoruz. Bu zamlarla birlikte, 2014 yılı FAVÖK beklentimizi 324mn TL’den 302mn TL’ye, FAVÖK marjı tahminimizi de %16.8’den %15.4’e düşürüyoruz. Trakya Cam, düz cam satış fiyatlarını Şubat ayında %6 arttırdı. 2014 yılında başka zam öngörmüyoruz… Hatırlanacağı üzere şirket düz cam satış fiyatlarını 2013 yılında %16 arttırmıştı. Şirket yönetimi, Şubat ayında fiyatlara %6 oranında bir zam daha yapıldığını belirtti. Polatlı hattının yarattığı ek kapasite ve talep koşullarıyla birlikte 2014 yılında başka bir zam öngörmüyoruz. Büyüme hikayesi devam ediyor… Ciro 2014-2020 arasında %14 BYBO ile büyüyecek… Fritz Holding’in satın alınması ve yatırımların tamamlanmasıyla, Trakya Cam’ın net satışlarını 2014-2020 döneminde %13 büyütmesini bekliyoruz… 3 Ata Yatırım Menkul Kıymetler A.Ş Emirhan Cad. No: 109 Atakule Kat: 12 34349 Balmumcu /Istanbul Tel: (212) 310 62 00 www.atayatirim.com.tr Ata Online Menkul Kıymetler A.Ş. Emirhan Cad. No: 109 Atakule Kat: 1 Asma Kat 34349 Balmumcu/İstanbul Tel : 444 62 65 Fax : (212) 310 63 63 www.ataonline.com.tr Ata Portföy Yönetimi A.Ş. Emirhan Cad. No: 109 Atakule Kat:12 34349 Balmumcu/İstanbul Tel : (212) 310 63 60 www.ataportfoy.com.tr Bu bültende yer alan bilgiler Ata Yatırım tarafından bilgilendirme amacıyla hazırlanmıstır. Yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danısmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danısmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim sirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müsteri arasında imzalanacak yatırım danısmanlığı sözlesmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kisisel görüslerine dayanmaktadır. Bu görüslere iliskin bilgiler güvenilirliğine inanılan kaynaklardan elde edilmis olup, Ata Yatırım bu bilgilerin doğruluğu hakkında garanti vermemektedir. Bu görüsler, mali durumunuz ile risk ve getiri tercihinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu durumda, ortaya çıkabilecek sonuçlardan dolayı Ata Yatırım sorumluluk kabul etmez. Ata Yatırım, hiçbir sekil ve surette ön ihbara ve /veya ihtara gerek kalmaksızın söz konusu bilgileri, tavsiyeleri değistirebilir, ortadan kaldırabilir. Ata Yatırım, mesajın ve bilgilerinin size, değisikliğe uğrayarak, geç ulasmasından, bütünlük ve gizliliğinin korunamamasından, virüs içermesinden ve bilgisayar sisteminize verebileceği herhangi bir zarardan sorumlu tutulamaz. Bu e-postanın virüs içermemesi için alınması gereken tedbirler alınmıstır. İsbu e-posta ve eklerinin kullanımdan kaynaklı zarar veya kayıplardan sorumlu olmadığımız için kullanmadan önce virüs kontrol programlarınızı uygulamanızı tavsiye ederiz.