Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων Πιστοληπτικής

ICAP GROUP Α.Ε.
ΜΕΘΟΔΟΛΟΓΙΑ ΑΠΟΔΟΣΗΣ
ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΕΩΝ
ΠΙΣΤΟΛΗΠΤΙΚΗΣ ΙΚΑΝΟΤΗΤΑΣ
ΑΥΓΟΥΣΤΟΣ 2013
Περιεχόμενα
ΕΙΣΑΓΩΓΗ ................................................................................................................. 2
1.
ΠΗΓΕΣ ΔΕΔΟΜΕΝΩΝ .......................................................................................... 3
2.
ΔΙΑΔΙΚΑΣΙΑ ΑΠΟΔΟΣΗΣ ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΕΩΝ ΠΙΣΤΟΛΗΠΤΙΚΗΣ ΙΚΑΝΟΤΗΤΑΣ ...... 4
2.1.
Βασικοί Ορισμοί .................................................................................................. 5
2.1.1.
Χρονικός Ορίζοντας Πρόβλεψης ................................................................... 5
2.1.2.
Ορισμός Ασυνέπειας .................................................................................... 5
2.2.
Εξαιρέσεις Επιχειρήσεων ..................................................................................... 6
2.2.1.
Ανενεργές Επιχειρήσεις ................................................................................ 6
2.2.2.
Εξαιρέσεις Κλάδων Δραστηριότητας ............................................................. 7
2.3.
Αξιολόγηση από Στατιστικό Αλγόριθμο ................................................................. 8
2.3.1.
Κανόνες Κατηγοριοποίησης Δείγματος .......................................................... 8
2.3.2.
Διάγραμμα Ροής ........................................................................................ 11
2.3.3.
Μεθοδολογία Ανάπτυξης Υποδειγμάτων ...................................................... 13
2.3.4.
Ποσοτικές Μετρικές ................................................................................... 21
2.4.
Ποιοτική Αξιολόγηση από Αναλυτή..................................................................... 24
2.5.
Διαμόρφωση Τελικού Αποτελέσματος ................................................................ 26
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
2
ΕΙΣΑΓΩΓΗ
Στο παρόν έγγραφο αποτυπώνεται η μεθοδολογία την οποία έχει αναπτύξει και χρησιμοποιεί η
ICAP για την αξιολόγηση της πιστοληπτικής ικανότητας των ελληνικών επιχειρήσεων βάσει
των οδηγιών του Κανονισμού 1060/2009 του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου και Συμβουλίου της
16ης Σεπτεμβρίου 2009 και των οδηγιών της CESR (10-347) για τους Οργανισμούς
Αξιολόγησης Πιστοληπτικής Ικανότητας.
Πριν την περιγραφή της ακολουθούμενης μεθοδολογίας, αποτυπώνονται οι πηγές δεδομένων
που χρησιμοποιεί η ICAP για την απόδοση αξιολογήσεων πιστοληπτικής ικανότητας καθώς και
κάποιοι βασικοί ορισμοί απαραίτητοι για την ανάπτυξη της μεθοδολογίας. Επίσης, αναφέρονται
οι περιπτώσεις κατά τις οποίες μία επιχείρηση εξαιρείται από την απόδοση αξιολόγησης
πιστοληπτικής ικανότητας.
Η μεθοδολογία η οποία ακολουθείται περιλαμβάνει δύο μέρη. Αρχικά πραγματοποιείται μία
πρώτη αξιολόγηση μέσω υποδειγμάτων τα οποία έχουν αναπτυχθεί με τη χρήση στατιστικών
τεχνικών ενώ στη συνέχεια ακολουθεί η αξιολόγηση των Αναλυτών.
ΠΡΩΤΟ ΜΕΡΟΣ
Η ICAP έχει δημιουργήσει διαφορετικά στατιστικά υποδείγματα αξιολόγησης πιστοληπτικής
ικανότητας των επιχειρήσεων που προκύπτουν με βάση τη νομική μορφή, το μέγεθος, τη
διαθεσιμότητα οικονομικών πληροφοριών, τον τομέα δραστηριοποίησης και τα οποία
αξιολογούν χρηματοοικονομικά και εμπορικά στοιχεία των επιχειρήσεων καθώς και τη
συναλλακτική συμπεριφορά τους.
ΔΕΥΤΕΡΟ ΜΕΡΟΣ
Στη συνέχεια ακολουθεί η ποιοτική αξιολόγηση των Αναλυτών για την τελική διαμόρφωση της
αξιολόγησης. Ο Αναλυτής χρησιμοποιεί τα στοιχεία και το αποτέλεσμα που υπολογίσθηκε στο
πρώτο μέρος και το εμπλουτίζει με ποιοτικά στοιχεία τα οποία συναξιολογούνται και βάσει της
συνολικής αυτής εικόνας διαμορφώνει την τελική αξιολόγηση της εταιρείας και την κατάταξή
της σε ζώνες πιστοληπτικής ικανότητας.
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
2
1.
ΠΗΓΕΣ ΔΕΔΟΜΕΝΩΝ
Για την αξιολόγηση της πιστοληπτικής ικανότητας των εταιρειών, η ICAP χρησιμοποιεί τις
ακόλουθες πηγές δεδομένων για την άντληση των απαραίτητων πληροφοριών:











Οι εξεταζόμενες εταιρείες (συνέντευξη / ερωτηματολόγιο)
Τα Φύλλα Εφημερίδας της Κυβέρνησης (Φ.Ε.Κ.)
Το Γενικό Εμπορικό Μητρώο (Γ.Ε.ΜΗ)
Το Χρηματιστήριο Αθηνών
Πρωτοδικεία
Επιμελητήρια
Δημοσιεύματα του οικονομικού τύπου
Συνεργαζόμενες επιχειρήσεις
Κλαδικές μελέτες της ICAP
Το site της ICAP www.icapbusiness.gr
Διάφορες δημόσια προσβάσιμες πηγές
Οι συγκεντρωμένες πληροφορίες στη συνέχεια καταχωρούνται στην ICAP Databank για την
περαιτέρω επεξεργασία τους και την απόδοση των αξιολογήσεων πιστοληπτικής ικανότητας.
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
3
2.
ΔΙΑΔΙΚΑΣΙΑ ΑΠΟΔΟΣΗΣ ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΕΩΝ ΠΙΣΤΟΛΗΠΤΙΚΗΣ ΙΚΑΝΟΤΗΤΑΣ
Στην παρούσα ενότητα περιγράφεται η διαδικασία που έχει αναπτύξει η ICAP για την απόδοση
αξιολογήσεων πιστοληπτικής ικανότητας (credit ratings) για επιχειρήσεις κατ’ εφαρμογή των
οδηγιών του Κανονισμού 1060/2009 του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου και Συμβουλίου της 16ης
Σεπτεμβρίου 2009 για τους Οργανισμούς Αξιολόγησης Πιστοληπτικής Ικανότητας και των
οδηγιών της CESR (10-347).
Η απόδοση αξιολόγησης σε μία επιχείρηση συνδέεται με την εκτίμηση της πιθανότητας
εμφάνισης ασυνέπειας της επιχείρησης, σύμφωνα με τον ορισμό ασυνέπειας της ICAP, μέσα
στους επόμενους 12 μήνες (χρονικός ορίζοντας πρόβλεψης). Περισσότερες πληροφορίες για
τον ορισμό ασυνέπειας και το χρονικό ορίζοντα πρόβλεψης των αξιολογήσεων της ICAP
υπάρχουν στην παράγραφο 2.1.
Η διαδικασία απόδοσης αξιολογήσεων πιστοληπτικής ικανότητας ενεργοποιείται μετά την
ολοκλήρωση του ποιοτικού ελέγχου των πληροφοριών που συγκεντρώθηκαν κατά τη
διαδικασία της επικαιροποίησης των στοιχείων της εταιρείας και περιλαμβάνει τα εξής στάδια:

Εκτέλεση στατιστικού αλγορίθμου, ο οποίος βαθμολογεί τα Οικονομικά Στοιχεία, τα
Στοιχεία Συναλλακτικής Συμπεριφοράς και τα Εμπορικά Στοιχεία της επιχείρησης
(βλέπε παράγραφο 2.3).

Ποιοτική Αξιολόγηση της εξεταζόμενης οικονομικής μονάδας από τον Αναλυτή (βλέπε
παράγραφο 2.4).

Διαμόρφωση τελικού αποτελέσματος. Η αξιολόγηση της εξεταζόμενης επιχείρησης
μπορεί να προκύψει είτε από τον Αναλυτή σε συνεργασία με τον Επικεφαλή Αναλυτή
ο οποίος δίνει την τελική έγκριση είτε σε ειδικές περιπτώσεις / συνθήκες από την
Επιτροπή Αξιολογήσεων (βλέπε παράγραφο 2.5).
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
4
2.1. Βασικοί Ορισμοί
2.1.1. Χρονικός Ορίζοντας Πρόβλεψης
Ο χρονικός ορίζοντας πρόβλεψης είναι η περίοδος για την οποία γίνεται εκτίμηση της
πιθανότητας εμφάνισης ασυνέπειας. Ανάλογα με το στόχο, δηλαδή αν η πρόβλεψη πρέπει να
είναι βραχυπρόθεσμη ή μεσο-μακροπρόθεσμη, η περίοδος παρατήρησης της συμπεριφοράς
της κάθε επιχείρησης, κυμαίνεται, συνήθως, από ένα έτος έως πέντε έτη 1. Η μεθοδολογία
αναπτύχθηκε με στόχο τη βραχυπρόθεσμη πρόβλεψη της εμφάνισης ασυνέπειας των
επιχειρήσεων εντός περιόδου 12 μηνών από την αξιολόγησή τους.
Σύμφωνα με τις κατευθύνσεις του κανονιστικού πλαισίου, ο χρονικός ορίζοντας πρόβλεψης
της εμφάνισης ασυνέπειας (probability of default) ορίζεται στους 12 μήνες2.
2.1.2. Ορισμός Ασυνέπειας
Ο ορισμός της ασυνέπειας είναι ιδιαίτερα σημαντικός για την ανάπτυξη της μεθοδολογίας
αξιολόγησης πιστοληπτικής ικανότητας, διότι βάσει αυτού διαχωρίζονται οι επιχειρήσεις σε
‘συνεπείς’ και ‘ασυνεπείς’. Με βάση τις απαιτήσεις του κανονιστικού πλαισίου, ο
χαρακτηρισμός μίας επιχείρησης ως ‘ασυνεπής’ προκύπτει λόγω:


αδυναμίας εκπλήρωσης των οφειλών της,
ή / και εμφάνιση καθυστέρησης οφειλών πέραν των 90 συνεχόμενων ημερών 3.
Ανάμεσα στα στοιχεία που προσδιορίζουν την αδυναμία εκπλήρωσης των υποχρεώσεων, κατά
το νέο κανονιστικό πλαίσιο, συμπεριλαμβάνονται και η πτώχευση, καθώς και οποιοδήποτε
γεγονός το οποίο κρίνεται ότι δημιουργεί καθυστέρηση των οφειλών προς τον
χρηματοπιστωτικό οργανισμό4.
Στη βάση δεδομένων της ICAP υπάρχουν διαθέσιμα στοιχεία συναλλακτικής συμπεριφοράς
των επιχειρήσεων, τα οποία προέρχονται από πρωτογενή έρευνα της ICAP, από πρωτοδικεία
και από Φ.Ε.Κ. Τα στοιχεία αυτά είναι:






Πτωχεύσεις
Αιτήσεις Πτώχευσης
Διαταγές Πληρωμών
Κατασχέσεις Ακινήτων
Πλειστηριασμοί Κινητών
Πλειστηριασμοί Ακινήτων
Με βάση τα παραπάνω στοιχεία συναλλακτικής συμπεριφοράς διαμορφώνεται ο ορισμός
ασυνέπειας. Μια επιχείρηση χαρακτηρίζεται ως ‘ασυνεπής’ για διάστημα ενός έτους από την
αξιολόγησή της όταν πληρείται συγκεκριμένη συνθήκη με βάση τα διαθέσιμα στοιχεία
συναλλακτικής συμπεριφοράς.
Ως ‘συνεπείς’ ορίζονται οι ακόλουθες επιχειρήσεις:



δεν εμφανίζουν πτώχευση, και
δεν εμφανίζουν αίτηση πτώχευσης, και
δεν εμφανίζουν καθυστερήσεις πληρωμών.
1
Matthias Schumann, Yang Liu, 2001, New issues in Credit Scoring Application, Institut für Wirtschaftsinformatik.
Basel Committee on Banking Supervision, International Convergence of Capital Measurements and Capital
Standards, A Revised Framework, June 2004 (paragraphs: 414, 447).
3
Basel Committee on Banking Supervision, 2004, International Convergence of Capital Measurements and Capital
Standards, A Revised Framework (paragraph: 452).
4
Basel Committee on Banking Supervision, 2004, International Convergence of Capital Measurements and Capital
Standards, A Revised Framework. (paragraph: 453).
2
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
5
2.2. Εξαιρέσεις Επιχειρήσεων
Η ICAP δεν πραγματοποιεί αξιολογήσεις πιστοληπτικής ικανότητας στις εξής περιπτώσεις:
2.2.1. Ανενεργές Επιχειρήσεις
Ως ανενεργές ορίζονται οι επιχειρήσεις που εμφανίζουν καταληκτικά για τη λειτουργία τους
γεγονότα πριν την ημερομηνία απόδοσης αξιολόγησης. Τα καταληκτικά για τη λειτουργία των
επιχειρήσεων γεγονότα περιγράφονται στους Πίνακες 2.1 και 2.2 που ακολουθούν.
Πίνακας 2.1: Γεγονότα ΦΕΚ που Καθιστούν τις Επιχειρήσεις Ανενεργές
Περιγραφή Καταληκτικών για την Λειτουργία
των Επιχειρήσεων Γεγονότων
Συγχώνευση
Διάλυση
Εκκαθάριση
Ανάκληση αδείας ή Μετατροπή αδείας
Πτώχευση
Εκκαθάριση Ισολογισμού
Αναστολή Εργασιών
Διάσπαση
Συγχώνευση από Απορρόφηση
Πίνακας 2.2: Γεγονότα που Καθιστούν τις Επιχειρήσεις Ανενεργές ή Μη Εξεταζόμενες
Περιγραφή Ειδικών για την Λειτουργία των Επιχειρήσεων
Γεγονότων
Καθεστώς ειδικής εκκαθάρισης
Η εταιρεία συγχωνεύθηκε
Η εταιρεία έχει διαλυθεί
Η εταιρεία διασπάστηκε
Η εταιρεία απορροφήθηκε
Η εταιρεία αδρανεί
Η εταιρεία λειτουργεί σε περιορισμένη κλίμακα
Ανάκληση πτώχευσης
Διακοπή διαπραγμάτευσης
Εκκαθάριση
Ισολογισμός εκκαθάρισης
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
6
2.2.2. Εξαιρέσεις Κλάδων Δραστηριότητας
Οι κλάδοι δραστηριότητας για τους οποίους δεν αποδίδεται αξιολόγηση περιγράφονται στον
πίνακα που ακολουθεί.
Πίνακας 2.3: Κλάδοι Δραστηριότητας που Εξαιρούνται
Κωδικός
NACE Rev.2
64xx
65xx
66xx
84xx
Περιγραφή Κλάδων Δραστηριότητας
Επιχειρήσεων που Εξαιρούνται
Δραστηριότητες χρηματοπιστωτικών υπηρεσιών, με
εξαίρεση τις ασφαλιστικές δραστηριότητες και τα
συνταξιοδοτικά ταμεία
Ασφαλιστικά, αντασφαλιστικά και συνταξιοδοτικά
ταμεία, εκτός από την υποχρεωτική κοινωνική
ασφάλιση
Δραστηριότητες συναφείς προς τις
χρηματοπιστωτικές υπηρεσίες και τις ασφαλιστικές
δραστηριότητες
Δημόσια διοίκηση και άμυνα- υποχρεωτική
κοινωνική ασφάλιση
Πίνακας 2.4: Κλάδοι Δραστηριότητας (βάσει κωδικοποίησης ICAP) που εξαιρούνται
Περιγραφή Κλάδων Δραστηριότητας Επιχειρήσεων που
Εξαιρούνται
Τράπεζες
Πρακτορεία Επιχειρηματικών Απαιτήσεων
Ανταλλακτήρια Συναλλάγματος
Χρηματιστήριο
Χρηματιστηριακές Επιχειρήσεις
Εταιρίες Παροχής Επενδυτικών Υπηρεσιών
Εταιρίες Επενδυτικής Διαμεσολάβησης
Χρηματοδοτική Μίσθωση
Αμοιβαία Κεφάλαια
Εταιρίες Χαρτοφυλακίου & Επενδύσεων
Εταιρίες Επιχειρηματικού Κεφαλαίου
Χρηματοοικονομικές Υπηρεσίες
Ασφάλειες
Ασφαλιστικοί Πράκτορες - Μεσίτες
Οι εν λόγω εξαιρέσεις οφείλονται στην ιδιαιτερότητα του αντικειμένου εργασιών των
συγκεκριμένων επιχειρήσεων καθώς και του τρόπου αποτύπωσης των οικονομικών τους
καταστάσεων.
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
7
2.3. Αξιολόγηση από Στατιστικό Αλγόριθμο
Η αξιολόγηση των εταιρειών από το στατιστικό αλγόριθμο συνδέεται με την ανάπτυξη
στατιστικού υποδείγματος που εντοπίζει τις πληροφορίες που πρέπει να βαθμολογηθούν για
μία επιχείρηση με σκοπό να εκτιμήσει όσον γίνεται καλύτερα την πιθανότητα εμφάνισης
ασυνέπειας και να υποστηριχθεί η αξιολόγηση και τελική απόφαση του Αναλυτή.
Για την ανάπτυξη των υποδειγμάτων πιστοληπτικής αξιολόγησης δημιουργήθηκε στατιστικό
δείγμα στο οποίο τα στοιχεία των επιχειρήσεων προσομοιώνονται και αξιολογούνται κάθε 1η
Ιανουαρίου ενώ η κατάσταση ασυνέπειάς των επιχειρήσεων διερευνάται εντός του έτους
(έτος παρατήρησης ασυνέπειας).
Το στατιστικό δείγμα που χρησιμοποιήθηκε αφορούσε 575.421 επιχειρήσεις και κάλυπτε τα
έτη παρατήρησης ασυνέπειας 2000-2009. Με την εξέταση διαφορετικών ετών παρατήρησης
ασυνέπειας αφενός δημιουργούνται επαρκή δείγματα επιχειρήσεων (συνεπών - ασυνεπών) για
την εξέταση των οικονομικών στοιχείων ανά τομέα δραστηριότητας (Βιομηχανία – Εμπόριο –
Υπηρεσίες), αφετέρου λαμβάνεται υπ’ όψιν εκτενές χρονικό διάστημα ώστε να εμπεριέχονται
τυχόν περίοδοι ύφεσης ή ανάπτυξης της ελληνικής οικονομίας.
Επίσης, επιλέχθηκε να αναπτυχθούν διαφορετικά υποδείγματα μέσω της κατηγοριοποίησης
των επιχειρήσεων σε ομάδες με κοινά χαρακτηριστικά, προκειμένου να εντοπιστούν τα
χαρακτηριστικά εκείνα που θα οδηγήσουν σε ακριβέστερη πρόβλεψη της πιθανότητας
εμφάνισης ασυνέπειας.
Σημειώνεται πως οι εταιρείες οι οποίες δεν αξιολογούνται βάσει της διαδικασίας που
προβλέπεται από τον Κανονισμό 1060/2009 του Ευρωπαϊκού Κοινοβουλίου και του
Συμβουλίου και των οδηγιών της CESR (10-347) για τους Οργανισμούς Αξιολόγησης
Πιστοληπτικής Ικανότητας λαμβάνουν ως διαβάθμιση το αποτέλεσμα του στατιστικού
αλγορίθμου.
Με στόχο το σαφή διαχωρισμό τους από τις αξιολογήσεις που εντάσσονται στον Κανονισμό
1060/2009, οι συγκεκριμένες αξιολογήσεις αποτυπώνονται με το χαρακτηρισμό Score.
Στις παραγράφους που ακολουθούν περιγράφονται οι κανόνες κατηγοριοποίησης του
δείγματος και η διαδικασία που ακολουθήθηκε για την ανάπτυξη των υποδειγμάτων
πιστοληπτικής αξιολόγησης με ξεχωριστή αναφορά για τις εταιρείες λοιπών δραστηριοτήτων.
2.3.1. Κανόνες Κατηγοριοποίησης Δείγματος
Η κατηγοριοποίηση των επιχειρήσεων σε ομάδες με κοινά χαρακτηριστικά έχει στόχο τον
εντοπισμό και τη βαθμολόγηση των ιδιαίτερων εκείνων στοιχείων που τις προσδιορίζουν,
ώστε να αποτυπωθούν ακριβέστερες προβλέψεις των πιθανοτήτων εμφάνισης ασυνέπειας.
Η θεμελιώδης κατηγοριοποίηση που εφαρμόζεται βασίζεται στη διαθεσιμότητα δημοσιευμένων
οικονομικών στοιχείων. Οι επιχειρήσεις διακρίνονται σε (α) Α.Ε., Ε.Π.Ε., Μ.Ε.Π.Ε. με
δημοσιευμένα οικονομικά στοιχεία, (β) Α.Ε., Ε.Π.Ε., Μ.Ε.Π.Ε. χωρίς δημοσιευμένα οικονομικά
στοιχεία, (γ) Ο.Ε., Ε.Ε., Ατομικές επιχειρήσεις και (δ) λοιπών δραστηριοτήτων.
Στις Α.Ε., Ε.Π.Ε., Μ.Ε.Π.Ε. με δημοσιευμένα οικονομικά στοιχεία εντάσσονται όσες
επιχειρήσεις εμφανίζουν τουλάχιστον ένα δημοσιευμένο ισολογισμό την τελευταία τριετία πριν
από την ημερομηνία διαβάθμισης. Στις Α.Ε., Ε.Π.Ε., Μ.Ε.Π.Ε. χωρίς δημοσιευμένα οικονομικά
στοιχεία κατηγοριοποιούνται όσες επιχειρήσεις των εν λόγω νομικών μορφών δεν έχουν
δημοσιεύσει ισολογισμό από τη σύστασή τους ή εμφανίζουν ισολογισμό προγενέστερο της
τριετίας. Η παραπάνω διάκριση γίνεται για τον προφανή λόγο της χρησιμοποίησης στην
αξιολόγηση της πλέον πρόσφατης πληροφορίας για την οικονομική θέση της επιχείρησης,
όπου αυτή είναι διαθέσιμη. Επιπλέον, και καθώς τα οικονομικά στοιχεία των Ο.Ε., Ε.Ε. και
Ατομικών επιχειρήσεων δεν δημοσιεύονται, περιορίζονται στις κατά δήλωση Πωλήσεις (από
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
8
έρευνα της ICAP). Η παραπάνω διάκριση είναι κοινά αποδεκτή καθώς η οργανωτική δομή και
η διαθεσιμότητα (ΦΕΚ, ισολογισμοί κλπ) των στοιχείων των Ο.Ε., Ε.Ε. και Ατομικών
επιχειρήσεων διαφέρουν σημαντικά σε σχέση με τις Α.Ε., Ε.Π.Ε. και Μ.Ε.Π.Ε. Τέλος η
κατηγορία εταιρειών λοιπών δραστηριοτήτων περιλαμβάνει εταιρείες όπως αυτές των
συμμετοχών, της υλοποίησης έργων κ.λ.π.
Για τις επιχειρήσεις με δημοσιευμένα οικονομικά στοιχεία η κατηγοριοποίηση που ακολουθείται
είναι η εξής:
Πραγματοποιήθηκε διαχωρισμός με βάση το επίπεδο συγκεκριμένων κονδυλίων για την
επίτευξη μεγαλύτερης ομοιογένειας των δειγμάτων προκειμένου (α) να αποφευχθεί η
μεροληπτική αντιμετώπιση των μικρότερων σε μέγεθος επιχειρήσεων, (β) να διευκολυνθεί ο
τρόπος υπολογισμού των παραγόντων για την εκτίμηση της πιθανότητας ασυνέπειας.
Για τις επιχειρήσεις με χαμηλό επίπεδο συγκεκριμένων κονδυλίων, χρησιμοποιήθηκαν
εμπειρικοί κανόνες για την αξιολόγηση των οικονομικών τους στοιχείων, δεδομένου ότι για τις
εν λόγω επιχειρήσεις διαπιστώνονται κενά πεδία τιμών σε αρκετά κονδύλια του ισολογισμού.
Από το σύνολο των επιχειρήσεων με δημοσιευμένα οικονομικά στοιχεία, οι επιχειρήσεις αυτές
αποτελούν το 4,02%. Οι υπόλοιπες επιχειρήσεις κατηγοριοποιήθηκαν σε δύο ομάδες. Στην
πρώτη ομάδα εντάσσονται οι επιχειρήσεις με δύο συνεχόμενους δημοσιευμένους
ισολογισμούς (καλύπτουν το 77,13% του δείγματος με δημοσιευμένα οικονομικά στοιχεία),
ενώ στην δεύτερη ομάδα εκείνες με μόνο ένα δημοσιευμένο ισολογισμό (αποτελούν το
18,84% του δείγματος με δημοσιευμένα οικονομικά στοιχεία).
Ο εντοπισμός των επιχειρήσεων με δύο συνεχόμενους ισολογισμούς πραγματοποιείται
προκειμένου να χρησιμοποιηθούν στην ανάλυση δυναμικοί δείκτες, οι οποίοι καταδεικνύουν
την εξέλιξη των οικονομικών μεγεθών των επιχειρήσεων (π.χ. μεταβολή είσπραξης
απαιτήσεων). Και για τις δύο ομάδες πραγματοποιήθηκε ένας επιπλέον διαχωρισμός βάσει
τομέα δραστηριότητας.
Για τη διάκριση των τομέων δραστηριότητας (Βιομηχανία, Εμπόριο και Υπηρεσίες)
χρησιμοποιήθηκε η αναθεωρημένη ταξινόμηση κλάδων οικονομικής δραστηριότητας βάσει
NACE rev.2 5 της Ευρωπαϊκής Ένωσης καθώς και η κωδικοποίηση ΣΤΑΚΟΔ της Εθνικής
Στατιστικής Υπηρεσίας. Με βάση τους διψήφιους κωδικούς NACE rev.2:
5
NACE: “Nomenclature des Αctivites economiques dans la Communaute Europeenne”
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
9

Ο τομέας της Βιομηχανίας περιλαμβάνει το σύνολο των επιχειρήσεων με διψήφιους
κωδικούς NACE μικρότερους ή ίσους με 43. Ο παρακάτω πίνακας αποτυπώνει τους
κλάδους δραστηριότητας που περιλαμβάνονται στον τομέα της Βιομηχανίας και τους
αντίστοιχους κωδικούς NACE.
Πίνακας 2.5: Τομέας Βιομηχανίας βάσει Κωδικοποίησης NACE rev. 2
Κωδικοί NACE rev.2
Γεωργία, Δασοκομία και Αλιεία
Μεταλλεία, Εξορύξεις και Λατομεία
Παραγωγή
Αναλυτική Περιγραφή Κλάδων που Ανήκουν
στον Τομέα της Βιομηχανίας
01xx,
05xx,
10xx,
18xx,
26xx,
02xx,
06xx,
11xx,
19xx,
27xx,
03xx
07xx,
12xx,
20xx,
28xx,
08xx,
13xx,
21xx,
29xx,
09xx
14xx, 15xx, 16xx, 17xx,
22xx, 23xx, 24xx, 25xx,
30xx, 31xx, 32xx, 33xx
Παροχή ηλεκτρικού ρεύματος, φυσικού
35xx
αερίου, ατμού και κλιματισμού
Παροχή νερού,
Επεξεργασία λυμάτων,
Συλλογή, επεξεργασία και διάθεση
36xx, 37xx, 38xx, 39xx
αποβλήτων ανάκτηση υλικών,
Δραστηριότητες εξυγίανσης και διαχείριση
αποβλήτων
Κατασκευές

41xx, 42xx, 43xx
Ο τομέας του Εμπορίου περιλαμβάνει το σύνολο των επιχειρήσεων με διψήφιους
κωδικούς NACE 45, 46 και 47. Ο παρακάτω πίνακας αποτυπώνει τους κλάδους
δραστηριότητας που περιλαμβάνονται στον τομέα του Εμπορίου και τους αντίστοιχους
κωδικούς NACE.
Πίνακας 2.6: Τομέας Εμπορίου βάσει Κωδικοποίησης NACE rev. 2
Κωδικοί NACE rev.2
Χονδρικό και λιανικό εμπόριο,
επισκευή μηχανοκίνητων
οχημάτων και μοτοσυκλετών
Αναλυτική Περιγραφή Κλάδων που Ανήκουν στον Τομέα
του Εμπορίου
45xx, 46xx, 47xx
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
10

Ο τομέας των Υπηρεσιών περιλαμβάνει το σύνολο των επιχειρήσεων με διψήφιους
κωδικούς NACE μεγαλύτερους ή ίσους με 49. Ο παρακάτω πίνακας αποτυπώνει τους
κλάδους δραστηριότητας που περιλαμβάνονται στον τομέα των Υπηρεσιών και τους
αντίστοιχους κωδικούς NACE.
Πίνακας 2.7 Τομέας Υπηρεσιών βάσει Κωδικοποίησης NACE rev. 2
Κωδικοί NACE rev.2
Μεταφορές και Αποθήκευση
Καταλύματα και Δραστηριότητες
υπηρεσιών εστίασης
Πληροφορία και Επικοινωνία
Αναλυτική Περιγραφή Κλάδων που
Ανήκουν στον Τομέα των Υπηρεσιών
49xx, 50xx, 51xx, 52xx, 53xx
55xx, 56xx
58xx, 59xx, 60xx, 61xx, 62xx, 63xx
Διαχείριση ακίνητης περιουσίας
68xx
Επαγγελματικές, Επιστημονικές και
69xx,
τεχνικές δραστηριότητες
Διοικητικές και υποστηρικτικές
77xx,
δραστηριότητες
Εκπαίδευση
85xx
Δραστηριότητες ανθρώπινης υγείας,
βοήθειας κατ' οίκον, και κοινωνικής
86xx,
μέριμνας χωρίς παροχή καταλύματος
Τέχνες, Ψυχαγωγία και Αναψυχή
90xx,
Λοιπές Δραστηριότητες Υπηρεσιών
94xx,
Δραστηριότητες νοικοκυριών ως
εργοδοτών οικιακού προσωπικού, Μη
διαφοροποιημένες δραστηριότητες
97xx,
ιδιωτικών νοικοκυριών, που αφορούν την
παραγωγή αγαθών -και υπηρεσιών- για ίδια
χρήση
Δραστηριότητες ετερόδικων οργανισμών
99xx
και φορέων
70xx, 71xx, 72xx, 73xx, 74xx, 75xx
78xx, 79xx, 80xx, 81xx, 82xx
87xx, 88xx,
91xx, 92xx, 93xx,
95xx, 96xx,
98xx
2.3.2. Διάγραμμα Ροής
Με βάση την παραπάνω κατηγοριοποίηση των επιχειρήσεων, δημιουργούνται τα πλέον
ομοιογενή δείγματα, (ανά επίπεδο κονδυλίων, ύπαρξη ή όχι δύο διαδοχικών ισολογισμών και
τομέα δραστηριότητας) προκειμένου να πραγματοποιηθεί η αντικειμενική και εστιασμένη
αξιολόγηση των στοιχείων τους. Το διάγραμμα ροής που ακολουθεί αποτυπώνει την
κατηγοριοποίηση των επιχειρήσεων σε ομοειδείς ομάδες βάσει των απαιτήσεων προκειμένου
να πραγματοποιηθεί η στατιστική ανάλυση.
Ανάλογα με την ομάδα που εντάσσεται η εξεταζόμενη επιχείρηση, επιλέγεται αυτόματα ένας
από τους συνδυασμούς υποδειγμάτων διαβάθμισης - ο αντίστοιχος που αναπτύχθηκε για τη
συγκεκριμένη ομάδα επιχειρήσεων - για την αξιολόγηση των χαρακτηριστικών τους.
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
11
Γράφημα 2.1: Διάγραμμα Ροής
ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ
ΠΙΣΤΟΛΗΠΤΙΚΗΣ ΙΚΑΝΟΤΗΤΑΣ
ΣΤΑΤΙΣΤΙΚΟΥ ΥΠΟΔΕΙΓΜΑΤΟΣ
ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΙΣ ΧΩΡΙΣ
ΔΗΜΟΣΙΕΥΜΕΝΑ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΑ
ΣΤΟΙΧΕΙΑ ΣΤΗΝ ΤΡΙΕΤΙΑ
ΟΕ - ΕΕ - ΑΤΟΜΙΚΕΣ
ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΙΣ
ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΙΣ ΜΕ ΔΗΜΟΣΙΕΥΜΕΝΑ
ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΑ ΣΤΟΙΧΕΙΑ
ΑΕ - ΕΠΕ – ΜΕΠΕ
ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΙΣ ΜΕ ΤΟΥΛΑΧΙΣΤΟΝ
ΕΝΑ ΙΣΟΛΟΓΙΣΜΟ ΣΤΗΝ ΤΡΙΕΤΙΑ
ΚΑΤΗΓΟΡΙΟΠΟΙΗΣΕΙΣ
ΔΕΙΓΜΑΤΟΣ
ΔΗΜΙΟΥΡΓΙΑ
ΥΠΟΔΕΙΓΜΑΤΩΝ
ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΙΣ ΠΟΥ ΔΕΝ
ΠΛΗΡΟΥΝ ΤΙΣ
ΠΡΟΫΠΟΘΕΣΕΙΣ
ΕΛΑΧΙΣΤΟΥ ΥΨΟΥΣ
ΚΟΝΔΥΛΙΩΝ
ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΙΣ ΠΟΥ
ΠΛΗΡΟΥΝ ΤΙΣ
ΠΡΟΫΠΟΘΕΣΕΙΣ ΕΛΑΧΙΣΤΟΥ
ΥΨΟΥΣ ΚΟΝΔΥΛΙΩΝ
ΕΠΙΧΕΙΡΗΣΕΙΣ ΜΕ ΔΥΟ
ΣΥΝΕΧΟΜΕΝΟΥΣ ΙΣΟΛΟΓΙΣΜΟΥΣ
ΣΤΗΝ ΤΡΙΕΤΙΑ
BIOMHXANIA
ΕΜΠΟΡΙΟ
ΥΠΗΡΕΣΙΕΣ
ΒΙΟΜΗΧΑΝΙΑ
EΜΠΟΡΙΟ
YΠΗΡΕΣΙΕΣ
ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ
ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΩΝ
ΣΤΟΙΧΕΙΩΝ
ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ
ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΩΝ
ΣΤΟΙΧΕΙΩΝ
ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ
ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΩΝ
ΣΤΟΙΧΕΙΩΝ
ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ
ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΩΝ
ΣΤΟΙΧΕΙΩΝ
ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ
ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΩΝ
ΣΤΟΙΧΕΙΩΝ
ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ
ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΩΝ
ΣΤΟΙΧΕΙΩΝ
ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ ΣΤΟΙΧΕΙΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΚΤΙΚΗΣ
ΣΥΜΠΕΡΙΦΟΡΑΣ
ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ ΣΤΟΙΧΕΙΩΝ
ΣΥΝΑΛΛΑΚΤΙΚΗΣ ΣΥΜΠΕΡΙΦΟΡΑΣ
ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ ΕΜΠΟΡΙΚΩΝ, ΠΟΙΟΤΙΚΩΝ,
ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΩΝ ΣΤΟΙΧΕΙΩΝ ΚΑΤΑ ΔΗΛΩΣΗ
ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ ΕΜΠΟΡΙΚΩΝ,
ΠΟΙΟΤΙΚΩΝ ΣΤΟΙΧΕΙΩΝ
ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ
ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΩΝ
ΣΤΟΙΧΕΙΩΝ
ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ ΣΤΟΙΧΕΙΩΝ ΣΥΝΑΛΛΑΚΤΙΚΗΣ
ΣΥΜΠΕΡΙΦΟΡΑΣ
ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ ΕΜΠΟΡΙΚΩΝ, ΠΟΙΟΤΙΚΩΝ
ΣΤΟΙΧΕΙΩΝ
(ΤΟΜΕΑΣ ΒΙΟΜΗΧΑΝΙΑΣ)
ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ ΕΜΠΟΡΙΚΩΝ, ΠΟΙΟΤΙΚΩΝ
ΣΤΟΙΧΕΙΩΝ
(ΤΟΜΕΑΣ ΕΜΠΟΡΙΟΥ)
ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ ΕΜΠΟΡΙΚΩΝ, ΠΟΙΟΤΙΚΩΝ
ΣΤΟΙΧΕΙΩΝ
(ΤΟΜΕΑΣ ΥΠΗΡΕΣΙΩΝ)
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων Πιστοληπτικής Ικανότητας
12
2.3.3. Μεθοδολογία Ανάπτυξης Υποδειγμάτων
Η στατιστική μέθοδος που χρησιμοποιήθηκε για την ανάπτυξη των υποδειγμάτων
πιστοληπτικής αξιολόγησης είναι η λογιστική παλινδρόμηση 6. Οι κυριότεροι λόγοι
χρησιμοποίησής της είναι οι ακόλουθοι:



Διαθέτει μεγαλύτερη προβλεπτική ικανότητα σε σχέση με άλλες καθιερωμένες τεχνικές για
την πρόβλεψη της πιθανότητας ασυνέπειας και αναφέρεται στη βιβλιογραφία ως η πλέον
διαδεδομένη μέθοδος7.
Διακρίνεται για την ευκρίνεια των αποτελεσμάτων της και χρησιμοποιείται από έγκυρους
οργανισμούς8.
Συμπεριλαμβάνεται στις τεχνικές που αναφέρονται στο κανονιστικό πλαίσιο 9.
Οι μεταβλητές που πρόκειται να κριθούν σημαντικές για να ερμηνεύσουν την πιστοληπτική
ικανότητα των επιχειρήσεων εισέρχονται σε δύο στάδια εξέτασης. Το πρώτο στάδιο αφορά τη
μονομεταβλητή ανάλυση (αρχική επιλογή μεταβλητών) και το δεύτερο την πολυμεταβλητή
ανάλυση (τελική επιλογή μεταβλητών).
Στο στάδιο της μονομεταβλητής ανάλυσης χρησιμοποιείται όλο το δείγμα των επιχειρήσεων
που αφορά το κάθε υπόδειγμα. Τα δείγματα αυτά ονομάζονται ‘Δείγματα Πληθυσμού’.
Αναφορικά με το στάδιο της πολυμεταβλητής ανάλυσης και με στόχο τη βέλτιστη επιλογή των
μεταβλητών στην πρόβλεψη της πιστοληπτικής ικανότητας για όλα τα υποδείγματα,
δημιουργούνται δείγματα10 με αναλογία 1:1 μεταξύ ‘συνεπών’ και ‘ασυνεπών’ επιχειρήσεων.
Τα δείγματα αυτά ονομάζονται ‘Δείγματα Ανάπτυξης’. Πιο συγκεκριμένα, για τη δημιουργία
του ‘Δείγματος Ανάπτυξης’ επιλέγονται από τα αντίστοιχα ‘Δείγματα Πληθυσμού’ των
επιχειρήσεων:


όλες οι διαθέσιμες ‘ασυνεπείς’ επιχειρήσεις,
με τυχαία δειγματοληψία από τις συνολικά διαθέσιμες ‘συνεπείς’ επιχειρήσεις αριθμός
ίσος με τον αριθμό των ‘ασυνεπών’ επιχειρήσεων.
Κατόπιν επιλέγεται από το ‘Δείγμα Ανάπτυξης’ με τυχαία δειγματοληψία, ένα ποσοστό 75% για
τη δημιουργία του υποδείγματος (‘Δείγμα Εκμάθησης’), ενώ το 25% που απομένει
χρησιμοποιείται για την επαλήθευση του υποδείγματος (‘Δείγμα Ελέγχου’). Τόσο στο ‘Δείγμα
6
Στο Λογιστικό Υπόδειγμα εκφράζεται η πιθανότητα ασυνέπειας (Probability of Default) μέσω της συνάρτησης Logit,
ο μαθηματικός τύπος της οποίας είναι ο ακόλουθος: Logit: P(Yj=1)=
e
 χ ij βι
i
1 e
 χ ij βi
όπου Υj=1 είναι η ένδειξη
i
ασυνέπειας για την παρατήρηση j και βi είναι οι συντελεστές βαρύτητας των ανεξάρτητων μεταβλητών xi
7




Henley, 1994, Statistical Aspects of Credit Scoring. PhD Thesis, The Open University.
Wiginton, 1980, A note on the comparison of logit and discriminant models of consumer credit behaviour, J.
Finance and Quant. Analysis, 15, 757-768.
P. Joos, K. Vanhoof, H. Oogne, N. Sierens, 1998, Credit classification: a comparison of logit models and decision
trees. Faculteit Economie en Bedrijfskunde, Technical Report.
Karel Komorád, 2002, Master´s Thesis on Credit Scoring Estimation, Institute for Statistics and Econometrics,
Humdoldt University, Berlin.
8


A Fair Isaac White Paper, 2003, A Discussion of Data Analysis, Prediction and Decision Techniques.
P. Escott, F. Glormann, A. E. Kocagil, 2001, Moody´s RiskCalcTM for Private Companies: The German Model.
Rating Methodology.
9
Basel Committee on Banking Supervision, Working Paper Νο.3, 2000, Credit Ratings and Complementary Sources of
Credit Quality Information.
10
Χρησιμοποιούνται μέθοδοι προσομοίωσης για την επιλογή των δειγμάτων Ανάπτυξης, προκειμένου να
βελτιστοποιηθεί η επιλογή των υποδειγμάτων.
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
13
Εκμάθησης’ όσο και στο ‘Δείγμα Ελέγχου’ διατηρείται η αναλογία 1:1 μεταξύ ‘συνεπών’ και
‘ασυνεπών’ επιχειρήσεων.
Η παραπάνω διαδικασία επαναλαμβάνεται για ένα μεγάλο αριθμό τυχαίων δειγματοληψιών με
επανάθεση και για διαφορετικές ομάδες υποψήφιων μεταβλητών που εισάγονται στη
λογιστική παλινδρόμηση.
Η επιλογή του βέλτιστου υποδείγματος γίνεται συγκρίνοντας τα μοντέλα όλων των ομάδων
μεταβλητών που εισήχθηκαν στη λογιστική παλινδρόμηση και αξιολογώντας τα αποτελέσματα
τους ως προς τη διακριτική ικανότητά τους, την εκτίμηση της πιθανότητας ασυνέπειας και την
επιχειρηματική ερμηνεία των παραγόντων αξιολόγησης.
2.3.3.1 Μεταβλητές που Εξετάζονται
Οικονομικά Στοιχεία
Η αξιολόγηση των οικονομικών στοιχείων πραγματοποιήθηκε ξεχωριστά με στόχο την εξέταση
της προβλεπτικής τους ικανότητας και τον εντοπισμό των παραγόντων με υψηλή προβλεπτική
ισχύ. Για την ορθότερη αξιολόγηση των οικονομικών στοιχείων επιλέχθηκαν οι αριθμοδείκτες,
απόλυτα μεγέθη και μετασχηματισμοί κονδυλίων, καθώς προσφέρουν έναν αντικειμενικό και
ομοιόμορφο τρόπο σύγκρισης της οικονομικής κατάστασης των εξεταζόμενων επιχειρήσεων.
Οι αριθμοδείκτες κατηγοριοποιούνται στις ακόλουθες ομάδες.




Ρευστότητας
Δραστηριότητας
Αποδοτικότητας / Κερδοφορίας
Κεφαλαιακής Διάρθρωσης και Βιωσιμότητας
Για τους παραπάνω στατικούς δείκτες, με εξαίρεση το ‘Κεφάλαιο Κίνησης’, δημιουργήθηκαν
και οι αντίστοιχοι δυναμικοί. Επιπρόσθετα, μελετήθηκαν συγκεκριμένοι μετασχηματισμοί
κονδυλίων.
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
14
Πίνακας 2.8: Μεταβλητές Οικονομικών Στοιχείων
1.ΔΕΙΚΤΕΣ ΡΕΥΣΤΟΤΗΤΑΣ
1 Γενική Ρευστότητα
2 Άμεση Ρευστότητα
3 Ταμειακή Ρευστότητα
4 Κεφάλαιο Κίνησης
5 Βραχυπρόθεσμες Υποχρεώσεις Προς Κεφάλαιο Κίνησης
6 LOG (Κεφάλαιο Κίνησης)
2.ΔΕΙΚΤΕΣ ΔΡΑΣΤΗΡΙΟΤΗΤΑΣ
1 Μέσος Όρος Προθεσμίας Είσπραξης Απαιτήσεων
2 Μέσος Όρος Προθεσμίας Εξόφλησης Προμηθευτών
3 Κυκλοφοριακή Ταχύτητα Αποθεμάτων
4 Διάρκεια Λειτουργικού Κύκλου
5 Κυκλοφοριακή Ταχύτητα Παγίου Κεφαλαίου
6 Κυκλοφοριακή Ταχύτητα Απασχολούμενου Κεφαλαίου
3.ΔΕΙΚΤΕΣ ΑΠΟΔΟΤΙΚΟΤΗΤΑΣ/ ΚΕΡΔΟΦΟΡΙΑΣ
1 Αποδοτικότητα Ιδίων Κεφαλαίων(1) (ROE 1)
2 Αποδοτικότητα Απασχολουμένων Κεφαλαίων (1) (ROCE 1)
3 Αποδοτικότητα Απασχολουμένων Κεφαλαίων (2) (ROCE 2)
4 Περιθώριο Μικτού Κέρδους
5 Περιθώριο Καθαρού Κέρδους (1)
4.ΔΕΙΚΤΕΣ ΚΕΦΑΛΑΙΑΚΗΣ ΔΟΜΗΣ ΚΑΙ ΒΙΩΣΙΜΟΤΗΤΑΣ
1 Οικονομική Μόχλευση
2 Σχέση Ξένων προς Ίδια Κεφάλαια
3 Ίδια Κεφάλαια προς Πάγια
5.ΚΟΝΔΥΛΙΑ
1 %Μεταβολή των παραπάνω δεικτών
2 %Μεταβολή Κυκλοφορούν Ενεργητικό/Σύνολο Κύκλου Εργασιών
3 % Μεταβολή (Πάγιο Ενεργητικό)
4 % Μεταβολή (Καθαρά Αποτελέσματα Χρήσεως προ Φόρων)
5 % Μεταβολή (Απαιτήσεις Πελατών / Γραμμάτια και Επιταγές Εισπρακτέες)
6 % Μεταβολή (Σύνολο Κύκλου Εργασιών + Προμήθειες_Λοιπά Λειτουργικά Έσοδα)
7 % Μεταβολή (Απασχολούμενο Κεφάλαιο /(Σύνολο κύκλου Εργασιών)
8 LOG (Κύκλος Εργασιών)
9 LOG (EBITDA)
10 LOG (Καθαρά Αποτελέσματα Χρήσεως προ Φόρων)
11 LOG (Ίδια Κεφάλαια)
12 Κυκλοφορούν Ενεργητικό
13 Κάλυψη Χρηματοοικονομικών Εξόδων (Net Sales)
14 Τζίρος
15 Ίδια Κεφάλαια προς Μετοχικό Κεφάλαιο
Για την αξιολόγηση των οικονομικών στοιχείων για Α.Ε., Ε.Π.Ε., Μ.Ε.Π.Ε. με δημοσιευμένο
ισολογισμό που δεν πληρούν τις προϋποθέσεις ελάχιστου ύψους κονδυλίων χρησιμοποιούνται
μεταβλητές όπως Καθαρά Αποτελέσματα Χρήσεως προ Φόρων, Ίδια Κεφάλαια, Οικονομική
Μόχλευση, και Ίδια Κεφάλαια / Μετοχικό Κεφάλαιο.
Επιπλέον, για τις Ο.Ε., Ε.Ε. και Ατομικές επιχειρήσεις, από τα κατά δήλωση οικονομικά
στοιχεία αξιολογούνται μόνο οι Πωλήσεις - Έσοδα ενώ για τις Α.Ε., Ε.Π.Ε., Μ.Ε.Π.Ε. χωρίς
ισολογισμό αξιολογείται μονάχα το Μετοχικό Κεφάλαιο.
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
15
Στοιχεία Συναλλακτικής Συμπεριφοράς
Για την αξιολόγηση στοιχείων συναλλακτικής συμπεριφοράς χρησιμοποιούνται στοιχεία Φ.Ε.Κ.
και Πρωτοδικείων. Σε αυτά συμπεριλαμβάνονται (α) ο τύπος των καθυστερήσεων, (β) η
συνολική τους αξία προς τις πωλήσεις, (γ) ο αριθμός των καθυστερήσεων με βάση τον τύπο
των στοιχείων, (δ) το έτος εμφάνισης καθυστέρησης και (ε) το ποσοστό των
δικαιολογημένων καθυστερήσεων.
Όπως και στην περίπτωση των οικονομικών στοιχείων, τα στοιχεία συναλλακτικής
συμπεριφοράς αξιολογούνται σε ξεχωριστό στατιστικό υπόδειγμα. Η αξιολόγηση των
στοιχείων συναλλακτικής συμπεριφοράς πραγματοποιείται για τρεις ομάδες επιχειρήσεων: (α)
τις Α.Ε., Ε.Π.Ε., Μ.Ε.Π.Ε. με δημοσιευμένα οικονομικά στοιχεία, (β) τις Α.Ε., Ε.Π.Ε., Μ.Ε.Π.Ε.
χωρίς δημοσιευμένα οικονομικά στοιχεία και (γ) τις Ο.Ε., Ε.Ε., Ατομικές επιχειρήσεις.
Εμπορικά Στοιχεία
Τα εμπορικά στοιχεία συμπεριλαμβάνονται στο τελικό υπόδειγμα μαζί με τα αποτελέσματα
των αξιολογήσεων των οικονομικών στοιχείων και των στοιχείων συναλλακτικής
συμπεριφοράς. Τα τελικά υποδείγματα διακρίνονται σε: Α.Ε., Ε.Π.Ε., Μ.Ε.Π.Ε. με
δημοσιευμένο ισολογισμό (Βιομηχανία, Εμπόριο, Υπηρεσίες), Α.Ε., Ε.Π.Ε., Μ.Ε.Π.Ε. χωρίς
δημοσιευμένο ισολογισμό και Ο.Ε., Ε.Ε. και Ατομικές και κατατάσσουν τις επιχειρήσεις στις 10
διαβαθμίσεις πιστοληπτικής αξιολόγησης της ICAP.
Οι μεταβλητές που εξετάζονται είναι οι ακόλουθες: (1) εισαγωγές, (2) εξαγωγές, (3)
αντιπροσωπείες, (4) προσωπικό, (5) αριθμός συνεργαζόμενων τραπεζών, (6) κλάδος
δραστηριότητας, (7) νομική μορφή, (8) έτη επιχειρηματικής δραστηριότητας, κλπ.
Για τις παραπάνω μεταβλητές έχουν οριστεί είτε διαστήματα τιμών είτε κατηγορίες ενώ
εξετάστηκαν και συνδυασμοί των παραπάνω μεταβλητών, όπως για παράδειγμα εξαγωγές /
εισαγωγές / αντιπροσωπείες.
2.3.3.2 Αρχική Επιλογή Μεταβλητών
Σκοπός της αρχικής επιλογής μεταβλητών είναι ο εντοπισμός των παραγόντων που
μεμονωμένα είναι ικανοί να εκτιμήσουν τον πιστωτικό κίνδυνο.
Για το σκοπό αυτό εξετάζεται η κατανομή των τιμών των μεταβλητών και γίνονται
μετασχηματισμοί με στόχο (α) την αντιμετώπιση ιδιόρρυθμων καταστάσεων δεικτών, (β) τον
περιορισμό των ακραίων τιμών και (γ) την επίτευξη μονοτονικότητας των τιμών της
μεταβλητής σε σχέση με το ποσοστό ασυνέπειας ή τη δημιουργία κατηγορικών μεταβλητών
(με το διαχωρισμό διαστημάτων τιμών). Ειδικότερα, ακολουθούνται τα εξής βήματα:
(α) Οι ιδιόρρυθμες καταστάσεις δεικτών εντοπίζονται σε περιπτώσεις όπου:


οι δείκτες δεν ορίζονται και δημιουργούνται κενά πεδία τιμών (missing values). Για
παράδειγμα, ορισμένοι αριθμοδείκτες ενδέχεται να λάβουν μηδενικές τιμές στον
παρονομαστή σε μεγάλο ποσοστό επί του συνόλου των επιχειρήσεων. Στις περιπτώσεις
αυτές οι εν λόγω αριθμοδείκτες εξαιρούνται της ανάλυσης.
λόγω του μαθηματικού τους τύπου, για ορισμένες τιμές τους, προκαλούνται δυσκολίες
στην επιχειρηματική τους ερμηνεία. Για τις περιπτώσεις απαιτείται ειδικός χειρισμός.
(β) Ανάλυση Ακραίων Τιμών
Η ανάλυση ακραίων τιμών συνίσταται στη διαδικασία περιορισμού των ακραίων τιμών μιας
μεταβλητής με σκοπό την αποφυγή προβλημάτων μεροληψίας των αναλύσεων και την
προσέγγιση κανονικότητας στην κατανομή των τιμών της. Η προσέγγιση που ακολουθείται
αναφορικά με την ανάλυση ακραίων τιμών είναι ο περιορισμός των τιμών που υπερβαίνουν
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
16
την τιμή με βάση το υψηλότερο 97,5ο ποσοστημόριο ή υπολείπονται από την τιμή με βάση το
χαμηλότερο 2,5ο ποσοστημόριο.
Για κάθε μεταβλητή αποτυπώνεται πίνακας κατανομών των τιμών της. Ενδεικτικά
αποτυπώνεται ο πίνακας για το κονδύλι “Μέσος Όρος Προθεσμίας Είσπραξης Απαιτήσεων”
πριν και μετά την ανάλυση ακραίων τιμών (έχουν τεθεί όρια μεταξύ του 2,5% και του
97,5%).
Πίνακας 2.9: Ενδεικτική Ανάλυση Ακραίων Τιμών
(γ) Έλεγχος μονοτονικότητας
Για όλες τις συνεχείς μεταβλητές (στατικοί αριθμοδείκτες και δυναμικοί δείκτες)
πραγματοποιείται διαγραμματική απεικόνιση των τιμών των υπό εξέταση μεταβλητών σε
σχέση με το παρατηρούμενο στον πληθυσμό ποσοστό ασυνέπειας.
Στο παρακάτω γράφημα διαπιστώνεται η μονότονη τάση του ποσοστού ασυνέπειας σε σχέση
με τις τιμές του αριθμοδείκτη “Οικονομική Μόχλευση” (το ποσοστό ασυνέπειας αυξάνεται
καθώς μετακινούμαστε από χαμηλές σε υψηλές τιμές του αριθμοδείκτη).
Γράφημα 2.2: Οικονομική Μόχλευση
Οικονομική Μόχλευση
10.00%
ποσοστό ασυνέπειας
9.00%
8.00%
7.00%
6.00%
5.00%
4.00%
3.00%
2.00%
1.00%
0.00%
0.26
0.38
0.46
0.54
0.61
0.67
0.74
0.81
0.89
1.12
τιμές μεταβλητής
Στην περίπτωση δεικτών για τους οποίους η μη ύπαρξη μονοτονικότητας σε σχέση με το
ποσοστό ασυνέπειας δεν εξηγείται επιχειρηματικά, τότε οι εν λόγω δείκτες εξαιρούνται της
ανάλυσης.
Υπάρχει όμως το ενδεχόμενο ορισμένοι δείκτες (ιδιαίτερα οι δυναμικοί) να μην έχουν
μονότονη τάση σε σχέση με το ποσοστό ασυνέπειας και να απαιτείται ο κατάλληλος
μετασχηματισμός προκειμένου να επιτευχθεί η επιθυμητή μονοτονικότητα. Αν δεν
πραγματοποιηθεί μετασχηματισμός, οι εν λόγω δείκτες δε θα προκύπτουν ως σημαντικοί στην
εξήγηση της πιθανότητας εμφάνισης ασυνέπειας.
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
17
Αναφορικά με τις μεταβλητές που αφορούν εμπορικά στοιχεία έχουν δημιουργηθεί
διαστήματα τιμών. Στην περίπτωση των κατηγορικών μεταβλητών το ενδιαφέρον εντοπίζεται
στη δημιουργία λογικών από επιχειρηματική έννοια διαστημάτων τιμών, μεταξύ των οποίων ο
πιστωτικός κίνδυνος (ποσοστό ασυνέπειας) να διαφοροποιείται σημαντικά.
Για παράδειγμα, τα δύο παρακάτω γραφήματα καταδεικνύουν τη μεταβολή του ποσοστού
ασυνέπειας στα διάφορα διαστήματα τιμών της μεταβλητής (α) Ένδειξη Εισαγωγών, και (β)
Ένδειξη Εξαγωγών.
Γράφημα 2.3: Ένδειξη Εισαγωγών
4,2
4,1
% Ασυνέπειας
4
3,9
3,8
3,7
3,6
Μη εισαγωγική
Εισαγωγική
Κατ ηγορίες Μετ αβλητ ής
Γράφημα 2.4: Ένδειξη Εξαγωγών
4,2
4,1
% Ασυνέπειας
4
3,9
3,8
3,7
3,6
3,5
Μη εξαγωγική
Εξαγωγική
Κατ ηγορίες Μετ αβλητ ής
Μετά την εξέταση της κατανομής των τιμών του συνόλου των δεικτών διαπιστώνονται είτε οι
τυχόν ιδιόρρυθμες καταστάσεις ορισμένων δεικτών, είτε η μη ύπαρξη μονοτονικότητας στις
τιμές τους σε σχέση με το ποσοστό ασυνέπειας, είτε η μη σημαντική διαφοροποίηση του
ποσοστού ασυνέπειας μεταξύ των κατηγοριών της κάθε μεταβλητής. Επομένως, καταλήγουμε
σε ένα σύνολο μεταβλητών που εξαιρούνται για διαφορετικούς λόγους στο στάδιο της αρχικής
επιλογής των μεταβλητών.
Στο τελικό στάδιο της μονομεταβλητής ανάλυσης ελέγχεται η συσχέτιση των μεταβλητών που
δεν εξαιρέθηκαν στο παραπάνω στάδιο. Οι συσχετίσεις, θετικές ή αρνητικές, δεν είναι
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
18
επιθυμητές για τις μεταβλητές που θα προκύψουν στο τελικό υπόδειγμα μέτρησης πιστωτικού
κινδύνου. Η πληροφορία αυτή θα χρησιμοποιηθεί στην τελική επιλογή των μεταβλητών.
Ως αποτέλεσμα της μονομεταβλητής ανάλυσης είναι ο εντοπισμός μιας αρχικής ομάδας
μεταβλητών που θα εισαχθούν (input variables) στο υπόδειγμα λογιστικής παλινδρόμησης, ως
ανεξάρτητες μεταβλητές.
2.3.3.3 Τελική Επιλογή Μεταβλητών
Μέσω της μονομεταβλητής ανάλυσης μπορεί κάποια μεταβλητή να εμφανίζει υψηλή
σημαντικότητα ως προς την πρόβλεψη της πιθανότητας ασυνέπειας, όταν όμως εξεταστεί
συνδυαστικά με άλλες μεταβλητές η σημαντικότητά της να μειώνεται. Στο στάδιο αυτό με τη
χρήση του πολυμεταβλητού λογιστικού υποδείγματος εξετάζονται οι αλληλοεπιδράσεις και
συσχετίσεις μεταξύ των μεταβλητών. Για το βέλτιστο συνδυασμό των ανεξάρτητων
μεταβλητών που θα εισαχθούν στο λογιστικό υπόδειγμα, χρησιμοποιήθηκε η βηματική
μέθοδος επιλογής μεταβλητών (stepwise).
Με βάση τη βηματική μέθοδο επιλογής μεταβλητών, σε κάθε στάδιό της, εξετάζεται για κάθε
μια από τις αρχικά επιλεγμένες μεταβλητές, η στατιστική της σημαντικότητα, προκειμένου να
εισαχθεί στο λογιστικό υπόδειγμα. Στην εξέταση αυτή λαμβάνονται υπ’ όψιν οι μεταβλητές
που έχουν ήδη εισαχθεί στο υπόδειγμα. Αν σε κάποιο από τα στάδια, η εισαγωγή στο
υπόδειγμα μιας οποιασδήποτε μεταβλητής καταστήσει κάποια άλλη μεταβλητή που έχει ήδη
εισαχθεί, μη σημαντική, τότε η τελευταία τίθεται εκτός υποδείγματος. Η βηματική μέθοδος
σταματά όταν σε κάποιο βήμα της διαδικασίας αυτής καμία μεταβλητή δεν μπορεί να
προστεθεί ή να απομακρυνθεί από το λογιστικό υπόδειγμα παλινδρόμησης.
Η στατιστική σημαντικότητα της κάθε μεταβλητής αποτυπώνεται με βάση το X2 τεστ (chisquare test). Για την εισαγωγή ή την απομάκρυνση μιας μεταβλητής, το επίπεδο
σημαντικότητας με βάση το οποίο κρίνεται αν μια μεταβλητή είναι στατιστικά σημαντική ή όχι
είναι το 5%.
Το αποτέλεσμα της παραπάνω διαδικασίας οδηγεί (α) στην τελική επιλογή των ανεξάρτητων
μεταβλητών, (β) στην εκτίμηση των συντελεστών τους, και (γ) στην απόδοση της
εκτιμημένης πιθανότητας ασυνέπειας.
Επιπλέον, εφαρμόζεται ο έλεγχος υψηλών συσχετίσεων στις τελικές μεταβλητές του
υποδείγματος. Καθώς στο τελικό υπόδειγμα δεν επιθυμούνται ομοειδείς μεταβλητές με μεγάλη
συσχέτιση, σε ορισμένες περιπτώσεις χρειάζεται η επιλογή μεταξύ των συσχετισμένων
μεταβλητών, της μεταβλητής που εισέρχεται σε προγενέστερο βήμα κατά την εκτέλεση του
πολυμεταβλητού λογιστικού υποδείγματος.
2.3.3.4 Επίδραση Μακροοικονομικών Δεικτών στα Ποσοστά Ασυνέπειας
Η σχέση του οικονομικού κύκλου και του ποσοστού ασυνέπειας αποτελεί σημαντική
παράμετρο στην προσπάθεια εκτίμησης του πιστωτικού κινδύνου.
Η εξέταση των οικονομικών δεικτών σε διαφορετικές φάσεις του οικονομικού κύκλου και τα
αντίστοιχα ποσοστά ασυνέπειας αποκαλύπτουν την προ-κυκλική φύση του πιστωτικού
κινδύνου. Γενικότερα, σε περιόδους ύφεσης η σημαντική πτώση στον κύκλο εργασιών και την
κερδοφορία των εταιρειών, αυξάνουν τις πιέσεις στους ισολογισμούς των επιχειρήσεων λόγω
των αναγκών για ρευστότητα και νέα κεφάλαια. Η ανάγκη αυτή συνήθως δεν απορροφάτε
στο σύνολό της από τις τράπεζες, οι οποίες μειώνουν την πιστωτική επέκταση υπό το βάρος
της αύξησης του κόστους χρήματος και το φόβο των επισφαλειών. Ο συνδυασμός των
παραπάνω δημιουργεί συνθήκες πιστωτικής ασφυξίας για τις επιχειρήσεις αυξάνοντας με τον
τρόπο αυτό τα ποσοστά ασυνέπειας.
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
19
Η ICAP έχει αναπτύξει και εφαρμόζει μεθοδολογία για την εκτίμηση των επιπτώσεων του
οικονομικού κύκλου στο ποσοστό ασυνέπειας των ελληνικών επιχειρήσεων βάσει της εξέλιξης
των μακροοικονομικών μεγεθών. Η μεθοδολογία αυτή βασίζεται στην εφαρμογή της
γραμμικής παλινδρόμησης για την επιλογή των σημαντικότερων μακροοικονομικών δεικτών
που προβλέπουν το ποσοστό ασυνέπειας. Ως αποτέλεσμα, η ΙCAP προβλέπει το ποσοστό
ασυνέπειας για τους επόμενους 12 μήνες.
Ξεχωριστά υποδείγματα αναπτύχθηκαν για την εκτίμηση του ποσοστού ασυνέπειας για
καθένα από τα μοντέλα πιστοληπτικής ικανότητας.
Η εκτίμηση του ποσοστού ασυνέπειας (macroeconomic adjustment) χρησιμοποιείται για την
προσαρμογή της πιθανότητας ασυνέπειας που αποδίδεται στην επιχείρηση στο τελικό στάδιο
του ποσοτικού αλγορίθμου βάσει της λογιστικής παλινδρόμησης.
2.3.3.5 Δημιουργία διαβαθμίσεων
Οι πιθανότητες ασυνέπειας που εξάγονται από τη λογιστική παλινδρόμηση των τελικών
υποδειγμάτων προσαρμόζονται με βάση την εκτίμηση του ποσοστού ασυνέπειας των
μακροοικονομικών δεικτών.
Οι πιθανότητες ασυνέπειας που προκύπτουν μετά από την προσαρμογή τους στον πληθυσμό,
ομαδοποιούνται σε δέκα διαβαθμίσεις πιστοληπτικής αξιολόγησης (credit ratings) με βάση μια
σειρά κριτηρίων:




Θα πρέπει να υπάρχει σημαντική διαφοροποίηση με σαφή αυξητική τάση μεταξύ των
ποσοστών ασυνέπειας που παρατηρούνται στον πληθυσμό καθώς μετακινούμαστε από
διαβαθμίσεις με υψηλή πιστοληπτική ικανότητα σε διαβαθμίσεις με χαμηλή πιστοληπτική
ικανότητα (το ποσοστό ασυνέπειας θα πρέπει να αυξάνεται εκθετικά).
Επίτευξη κανονικής κατανομής των επιχειρήσεων που κατατάσσονται σε διαβαθμίσεις
πιστοληπτικής αξιολόγησης.
Δεν θα πρέπει να εντοπίζονται μεγάλες αποκλίσεις του ποσοστού ασυνέπειας που
παρατηρείται στον πληθυσμό ανά διαβάθμιση πιστοληπτικής αξιολόγησης για κάθε
μεμονωμένο έτος παρατήρησης ασυνέπειας.
Θα πρέπει να υπάρχει σχετική ευστάθεια στα ποσοστά μετακίνησης των διαβαθμισμένων
επιχειρήσεων μεταξύ δύο διαδοχικών ετών (πίνακας μετακίνησης – migration table).
Λαμβάνοντας υπόψη τους παραπάνω κανόνες, δημιουργήθηκαν οι παρακάτω διαβαθμίσεις
πιστοληπτικής αξιολόγησης.
Πίνακας 2.10: Διαβαθμίσεις Πιστοληπτικής Ικανότητας Τελικών Υποδειγμάτων
ΔΙΑΒΑΘΜΙΣΕΙΣ ΠΙΣΤΟΛΗΠΤΙΚΗΣ
ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗΣ
ΕΠΙΠΕΔΟ
ΚΙΝΔΥΝΟΥ
ΑΑ
Α
ΒΒ
Χαμηλός Κίνδυνος
Β
C
D
Μέσος Κίνδυνος
E
F
G
Υψηλός Κίνδυνος
H
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
20
Στο γράφημα που ακολουθεί αποτυπώνεται η κατάταξη επιχειρήσεων σε διαβαθμίσεις
πιστοληπτικής αξιολόγησης καθώς και το ποσοστό ασυνέπειας που παρατηρείται σε κάθε
διαβάθμιση.
Διαπιστώνεται η επίτευξη κανονικής κατανομής των επιχειρήσεων στις διαβαθμίσεις
πιστοληπτικής ικανότητας και επιπλέον, η σαφής αυξητική τάση του ποσοστού ασυνέπειας
καθώς μετακινούμαστε από διαβαθμίσεις υψηλής πιστοληπτικής ικανότητας σε διαβαθμίσεις
χαμηλής πιστοληπτικής ικανότητας. Η πλειονότητα των επιχειρήσεων βρίσκεται στις
διαβαθμίσεις του μέσου προς χαμηλού κινδύνου ενώ σε καμία διαβάθμιση δεν εμφανίζεται
υπέρ-συγκέντρωση (άνω του 25% του πληθυσμού).
Γράφημα 2.5: Κατανομή Διαβαθμίσεων Πιστοληπτικής Αξιολόγησης
Κατανομή Συνόλου Επιχειρήσεων σε Διαβαθμίσεις Πιστοληπτικής
Ικανότητας 2000-2009
60%
30%
% Ασυνέπειας
50%
19,84%
40%
30%
0%
AA
A
BB
0,45% 0,95%
B
20%
13,23% 18,25%
5,21%
0,63%0%1,39%
0,06% 0,2%
25%
18,52%
12,47%
20%
10%
50,25%
C
15%
5,28%
2,98%
1,46%
1,61% 2,46%
10%
% Συχνότητα
24,27%
5%
0%
D
E
F
G
H
Διαβαθμίσεις
% Συχνότητα
% Ασυνέπειας
2.3.4. Ποσοτικές Μετρικές
Για την εκτίμηση της οικονομικής βιωσιμότητας των εταιρειών λοιπών δραστηριοτήτων
χρησιμοποιούνται ποσοτικές μετρικές ανάλογα με τον τύπο δραστηριοποίησης.
Το πρώτο βήμα για την εκτίμηση της οικονομικής βιωσιμότητας είναι η προσομοίωση
σύμφωνα με το βασικό σενάριο (εκτίμηση εσόδων και εξόδων μέσω συγκεκριμένων
παραδοχών) της χρονικής σειράς των ταμειακών ροών για ένα εύλογο χρονικό διάστημα.
Κατόπιν, ο υπολογισμός των μετρικών γίνεται χρησιμοποιώντας την τεχνική της επανάληψης
σεναρίων διαφοροποιώντας τις αρχικές προβλέψεις τόσο στο επίπεδο των εσόδων όσο και
αυτών του κόστους. Οι προβλέψεις αυτές προκύπτουν από κατανομές με παραμέτρους οι
οποίες έχουν υπολογιστεί από ιστορικά δεδομένα ή αποτελούν κοινή πρακτική.
Επιπλέον, η αξιολόγηση λαμβάνει υπ’ όψιν τις οικονομικές επιδόσεις της εταιρείας υπό ακραίες
επιχειρησιακές και οικονομικές συνθήκες (stress scenarios). Με τον τρόπο αυτό εξετάζεται η
συμπεριφορά της σε πιθανές δυσμενείς συνθήκες οι οποίες θεωρούνται ακραίες μεν, όχι όμως
και απίθανες.
Πιο συγκεκριμένα, οι μετρικές που υπολογίζονται είναι οι εξής:
 Average Debt Service Coverage Ratio (Average DSCR). Για τη συγκεκριμένη
μετρική αρχικά υπολογίζεται για κάθε έτος ο λόγος των χρηματοροών που είναι διαθέσιμες για
την εξυπηρέτηση των δανειακών υποχρεώσεων της εταιρείας προς τις ετήσιες
χρηματοοικονομικές υποχρεώσεις.
DSCR = Cash flow available for Debt / Annual Interest and Principal Payments
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
21
Στη συνέχεια, υπολογίζεται ο μέσος όρος των ετήσιων τιμών. Όσο μεγαλύτερη είναι η τιμή
της συγκεκριμένης μετρικής, τόσο ευκολότερη είναι για την εταιρεία η εξυπηρέτηση των
δανειακών της υποχρεώσεων. Συγκεκριμένα, η τιμή 1,2 θεωρείται οριακή δεδομένου ότι
μικρές αποκλίσεις πιθανόν να οδηγήσουν σε ανεπαρκείς ταμειακές ροές.
 DSCR Variability. Για τη συγκεκριμένη μετρική λαμβάνεται υπ’ όψιν το Average DSCR
όπως υπολογίζεται παραπάνω καθώς και η ελάχιστη ετήσια τιμή (Minimum DSCR). Στη
συνέχεια, συγκρίνεται το Average με το Minimum DSCR για να προσδιοριστεί η
μεταβλητότητα του DSCR. Συγκεκριμένα, η μετρική υπολογίζεται ως εξής:
- (Minimum DSCR - Average DSCR) / Average DSCR
Όσο μικρότερη είναι η απόσταση και άρα η μεταβλητότητα του DSCR, τόσο πιο σταθερή
κρίνεται η ικανότητα της εταιρείας να παράγει λειτουργικά έσοδα ικανά να εξυπηρετήσουν τις
δανειακές της υποχρεώσεις.
 Stressed DSCR. Η συγκεκριμένη μετρική υπολογίζεται όπως και το Average DSCR αλλά
με διαφορετικές παραδοχές αναφορικά με τον υπολογισμό των χρηματοροών της εταιρείας.
Συγκεκριμένα, οι παραδοχές υποθέτουν σημαντική μείωση στα έσοδα της εταιρείας και
ταυτόχρονη αύξηση στα κόστη λειτουργίας της. Με τον τρόπο αυτό, ελέγχεται η
συμπεριφορά της εταιρείας κάτω από δυσμενείς οικονομικές συνθήκες.
Όσο υψηλότερο είναι το DSCR κάτω από ακραίες οικονομικές συνθήκες, τόσο μεγαλύτερες
είναι οι δυνατότητες της εταιρείας να αντεπεξέλθει στις υποχρεώσεις της όχι μόνο υπό τις
τρέχουσες αλλά και υπό δυσμενείς οικονομικές συνθήκες.
 Average LLCR. Η συγκεκριμένη μετρική υπολογίζεται για κάθε έτος ξεχωριστά ως ο
λόγος του συνόλου της καθαρής τρέχουσας αξίας των υπολειπόμενων χρηματοροών του
έργου που είναι διαθέσιμες μέχρι τη λήξη των δανειακών υποχρεώσεων της εταιρείας προς το
εναπομείναν σύνολο των δανειακών υποχρεώσεων.
LLCR = NPV(Cash flows available for Debt) / Outstanding Total Debt
Στη συνέχεια, υπολογίζεται ο μέσος όρος των ετήσιων τιμών. Υψηλές τιμές της συγκεκριμένης
μετρικής υποδεικνύουν εταιρείες οι οποίες δεν θα αντιμετωπίσουν δυσκολίες για την
εξυπηρέτηση των δανειακών τους υποχρεώσεων.
 Average FFO / TD. Η συγκεκριμένη μετρική υπολογίζεται για κάθε έτος ως ο λόγος των
ετήσιων λειτουργικών χρηματοροών του έργου προς το εναπομείναν σύνολο των δανειακών
υποχρεώσεων.
Average FFO / TD = Funds From Operation / Outstanding Total Debt
Στη συνέχεια, υπολογίζεται ο μέσος όρος των ετήσιων τιμών. Όσο μεγαλύτερη είναι η τιμή
της συγκεκριμένης μετρικής, τόσο μεγαλύτερη είναι η δυνατότητα της εταιρείας να
ανταποκριθεί στις δανειακές της υποχρεώσεις.
Επιπρόσθετα, υπάρχουν και άλλοι δείκτες οι οποίοι εξετάζονται ανάλογα με την κατηγορία
δραστηριότητας των εταιρειών. Ενδεικτικά αναφέρονται οι δείκτες:
 Debt / KW. Ο συγκεκριμένος δείκτης χρησιμοποιείται για εταιρείες παραγωγής ενέργειας
και υπολογίζει το λόγο των δανειακών υποχρεώσεων της εταιρείας προς την ονομαστική ισχύ
της (KW). Οι εταιρείες με το χαμηλότερο λόγο παρουσιάζουν και το χαμηλότερο πιστωτικό
κίνδυνο καθώς είτε οι δανειακές τους υποχρεώσεις είναι χαμηλές είτε η ισχύς τους (και κατ’
επέκταση τα έσοδά τους) είναι υψηλή.
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
22
 AADT per Lane Km (Annual Average Daily Traffic per Lane Kilometre). Ο
συγκεκριμένος δείκτης χρησιμοποιείται στην αξιολόγηση εταιρειών κατασκευής και εμπορικής
εκμετάλλευσης οδικών δικτύων και υπολογίζει τον αριθμό των οχημάτων που κατά μέσο όρο
χρησιμοποιούν ένα χιλιόμετρο ημερησίως και στις δύο κατευθύνσεις.
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
23
2.4. Ποιοτική Αξιολόγηση από Αναλυτή
Στόχος της ποιοτικής αξιολόγησης των επιχειρήσεων από τον Αναλυτή είναι να διασφαλίσει
την ποιότητα της παραγόμενης πιστοληπτικής αξιολόγησης συνδυάζοντας την αυτόματη
αξιολόγηση του στατιστικού αλγορίθμου με πρόσθετες πληροφορίες – ποιοτικά
χαρακτηριστικά – που αφορούν την οικονομική μονάδα.
Για την επίτευξη του παραπάνω στόχου, έχει αναπτυχθεί συγκεκριμένη μεθοδολογία
αξιολόγησης των ποιοτικών χαρακτηριστικών η οποία διασφαλίζει την αξιοπιστία, την
αντικειμενικότητα και τη συνέπεια της απόφασης του Αναλυτή (credit rating opinion) σχετικά
με την πιστοληπτική ικανότητα της οικονομικής μονάδας.
Η διαδικασία απόδοσης αξιολογήσεων πιστοληπτικής ικανότητας πραγματοποιείται από τους
αρμόδιους Αναλυτές. Κάθε Αναλυτής αναφέρεται σε έναν Επικεφαλής Αναλυτή, ο οποίος
επιβλέπει τις διαδικασίες και εγκρίνει τις αξιολογήσεις.
Με στόχο το σαφή διαχωρισμό τους από τις αξιολογήσεις που δεν εντάσσονται στον
Κανονισμό 1060/2009, οι συγκεκριμένες αξιολογήσεις αποτυπώνονται με το χαρακτηρισμό
Credit Ratings.
Ακολουθώντας τη διεθνή πρακτική, η μεθοδολογία που εφαρμόζει η ICAP βασίζεται σε
συγκεκριμένα κριτήρια αξιολόγησης τα οποία ταξινομούνται σε πέντε κύριες κατηγορίες
ανάλογα με τους παράγοντες κινδύνου που αξιολογούν και οι οποίες είναι:





Επιχειρηματικός Κίνδυνος
Παράγοντας Διοίκησης
Ποιότητα Οικονομικών Στοιχείων
Κλάδος Δραστηριότητας
Ειδικά Γεγονότα
Στο ακόλουθο γράφημα παρουσιάζεται η διαδικασία που ακολουθείται.
Γράφημα 2.6: Διαδικασία Ποιοτικής Αξιολόγησης από Αναλυτή
ΠΟΙΟΤΙΚΗ ΑΞΙΟΛΟΓΗΣΗ
ΑΠΟ ΑΝΑΛΥΤΗ
ΕΠΙΧΕΙΡΗΜΑΤΙΚΟΣ
ΚΙΝΔΥΝΟΣ
ΠΑΡΑΓΟΝΤΑΣ ΔΙΟΙΚΗΣΗΣ
ΠΟΙΟΤΗΤΑ ΟΙΚΟΝΟΜΙΚΩΝ
ΣΤΟΙΧΕΙΩΝ
ΚΛΑΔΟΣ
ΔΡΑΣΤΗΡΙΟΤΗΤΑΣ
ΕΙΔΙΚΕΣ ΠΕΡΙΠΤΩΣΕΙΣ
Γεωγραφική Κάλυψη Κύριας
Δραστηριότητας
Αξιοπιστία Φορέα Διοίκησης
Πορεία Κύκλου Εργασιών την
3τία
Προοπτικές Κλάδου
Απόσχιση /Εισφορά Κλάδου
Εξαγωγές
Ικανότητες Φορέα Διοίκησης
Πορεία Κερδοφορίας την 3τία
Κατάταξη Κλάδου
Συγχώνευση /Απορρόφηση
Διαφοροποίηση Εσόδων
Τραπεζικός Δανεισμός την
3τία
Διαφοροποίηση
Πελατολογίου
Ακίνητη Περιουσία
Θέση στην Αγορά βάσει
Κύκλου Εργασιών
Ποιότητα Οικονομικών
Δομή Λειτουργιών
Πρόσβαση σε Κεφάλαια
Έτη Δραστηριοποίησης
Αντίστοιχα, οι αξιολογήσεις εταιρειών λοιπών δραστηριοτήτων, όπως για παράδειγμα η
υλοποίηση έργων, περιλαμβάνουν την ποιοτική αξιολόγηση από τον Αναλυτή, η οποία
πραγματοποιείται μέσω της συμπλήρωσης συγκεκριμένου ερωτηματολογίου. Τα ποιοτικά
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
24
κριτήρια αξιολόγησης διαφοροποιούνται ανάλογα με τον τύπο του έργου. Ενδεικτικά, τα
κριτήρια αφορούν:




Τους μετόχους της εταιρείας,
Το κατασκευαστικό μέρος,
Τη λειτουργία,
Τη χρηματοδότηση κ.α.
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
25
2.5. Διαμόρφωση Τελικού Αποτελέσματος
Όταν ο Αναλυτής ολοκληρώσει την αξιολόγηση των ποιοτικών χαρακτηριστικών, καταλήγει
στην τελική αξιολόγηση πιστοληπτικής ικανότητας της επιχείρησης. Η απόφαση της τελικής
διαβάθμισης αφορά τον Αναλυτή ο οποίος συνδυάζει το αποτέλεσμα του στατιστικού
υποδείγματος αξιολόγησης με το αποτέλεσμα της αξιολόγησης των ποιοτικών
χαρακτηριστικών.
Σε κάθε περίπτωση η τελική αξιολόγηση ανακοινώνεται και αιτιολογείται από τον Αναλυτή
πρώτα στον Επικεφαλής Αναλυτή, ο οποίος με τη σειρά του, αφού ενημερωθεί για τη
συγκεκριμένη επιχείρηση, είτε συμφωνεί με την αξιολόγηση του Αναλυτή, είτε διαφωνεί.
Σε περίπτωση συμφωνίας Αναλυτή και Επικεφαλής Αναλυτή, η αξιολόγηση πιστοληπτικής
ικανότητας καταχωρείται από τον Αναλυτή στη βάση δεδομένων της ICAP συνοδευόμενη από
την απαραίτητη τεκμηρίωση και ακολουθεί η γνωστοποίηση του αποτελέσματος στην
αξιολογούμενη οικονομική μονάδα.
Σε περίπτωση διαφωνίας μεταξύ του Αναλυτή και του Επικεφαλής Αναλυτή, η απόφαση για
την αξιολόγηση της επιχείρησης προωθείται στην Επιτροπή Αξιολογήσεων. Η Επιτροπή, αφού
λάβει υπ’ όψιν της όλα τα διαθέσιμα στοιχεία, αποφασίζει οριστικά για την αξιολόγηση της
επιχείρησης. Η αξιολόγηση κατόπιν καταχωρείται από τον Αναλυτή στη βάση δεδομένων της
ICAP συνοδευόμενη από την απαραίτητη τεκμηρίωση και ακολουθεί η γνωστοποίηση του
αποτελέσματος στην αξιολογούμενη οικονομική μονάδα.
Σημειώνεται επίσης, ότι η Επιτροπή Αξιολογήσεων αποφασίζει για τις αξιολογήσεις των
επιχειρήσεων και σε ειδικές περιπτώσεις όπως οι συγχωνεύσεις/αποροφήσεις, Διοικητικές
αλλαγές που επηρεάζουν την λειτουργία της επιχείρησης, καθώς και σε περιπτώσεις
διαφωνιών της αξιολογούμενης επιχείρησης αναφορικά με την αξιολόγηση που συνοδεύονται
από την προσκόμιση περαιτέρω στοιχείων.
Τέλος, αποδίδεται στην εξεταζόμενη επιχείρηση και αξιολόγηση των προοπτικών (outlook), η
οποία σχετίζεται με τις προβλέψεις για τη μελλοντική πορεία της πιστοληπτικής ικανότητας της
οικονομικής μονάδας στο επόμενο 4-μηνο με βάση τα δεδομένα που υπάρχουν για αυτήν
σήμερα. Η πληροφορία αυτή αντανακλά μία κατάσταση η οποία βρίσκεται σε εξέλιξη και η
οποία ενδέχεται να επηρεάσει την πιστοληπτική αξιολόγηση της εξεταζόμενης οικονομικής
μονάδας. Η προοπτική μπορεί να αποδοθεί σε οποιαδήποτε επιχείρηση και να εφαρμοστεί σε
οποιαδήποτε διαβάθμιση της δεκαβάθμιας κλίμακας (με εξαίρεση τις κατηγορίες N.R., N.C. και
N.T.).
Υπογραμμίζεται ότι η απόδοση προοπτικής δεν οδηγεί κατ’ ανάγκη σε αλλαγή της αξιολόγησης
και ότι κάθε αλλαγή στην πιστοληπτική αξιολόγηση μίας επιχείρησης δεν προϋποθέτει την
απόδοση της αντίστοιχης προοπτικής εκ των προτέρων. Επιπλέον, δεν υπάρχει περιορισμός
για την κατεύθυνση της προοπτικής σε περίπτωση αλλαγής της κατά τη διάρκεια της
επανεξέτασης.
Οι προοπτικές μίας επιχείρησης χωρίζονται σε τρεις κατηγορίες ανάλογα με την επίδρασή τους
στην αξιολόγηση και είναι οι εξής:



Αρνητική προοπτική (negative outlook)
Θετική προοπτική (positive outlook)
Υπό παρακολούθηση (under surveillance)
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
26
AA
A
BB
B
C
D
E
F
G
H
ICAP RATING
Η διαβάθμιση ΑΑ υποδηλώνει χαμηλότατο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε
επιχειρήσεις οι οποίες έχουν τη δυνατότητα να αντεπεξέλθουν στις
υποχρεώσεις τους ακόμα και υπό τις δυσμενέστερες οικονομικές συγκυρίες και
επομένως η πιστοληπτική τους ικανότητα παραμένει σταθερά πολύ υψηλή. Οι
επιχειρήσεις με διαβάθμιση ΑΑ χαρακτηρίζονται από τα εξαιρετικά οικονομικά
μεγέθη τους, την ανοδική πορεία και τη σημαντική θέση τους στην αγορά.
Η διαβάθμιση Α υποδηλώνει πάρα πολύ χαμηλό πιστωτικό κίνδυνο και
αποδίδεται σε επιχειρήσεις οι οποίες έχουν τη δυνατότητα να αντεπεξέλθουν
στις υποχρεώσεις τους ακόμα και υπό δυσμενής οικονομικές συγκυρίες και
επομένως η πιστοληπτική τους ικανότητα παραμένει σταθερά υψηλή. Οι
επιχειρήσεις με διαβάθμιση Α χαρακτηρίζονται από τα πολύ σημαντικά
οικονομικά μεγέθη τους, την ανοδική πορεία και τη σημαντική θέση τους στην
αγορά.
Η διαβάθμιση ΒΒ υποδηλώνει πολύ χαμηλό πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται
σε επιχειρήσεις οι οποίες ενδέχεται να επηρεαστούν αλλά σε πολύ μικρό βαθμό
από δυσμενής οικονομικές συγκυρίες και επομένως η πιστοληπτική τους
ικανότητα παραμένει σχετικά σταθερή. Οι επιχειρήσεις με διαβάθμιση ΒΒ
χαρακτηρίζονται από τα σημαντικά οικονομικά αποτελέσματα, τη σταθερή
πορεία και την ανταγωνιστική θέση τους στην αγορά.
Η διαβάθμιση Β υποδηλώνει χαμηλό πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε
επιχειρήσεις οι οποίες ενδέχεται να επηρεαστούν αλλά σε μικρό βαθμό από
δυσμενής οικονομικές συγκυρίες και επομένως η πιστοληπτική τους ικανότητα
παραμένει σχετικά σταθερή. Οι επιχειρήσεις με διαβάθμιση Β χαρακτηρίζονται
από τα ικανοποιητικά οικονομικά αποτελέσματα τους, τη σταθερή πορεία και
την ικανοποιητική θέση τους στην αγορά.
Η διαβάθμιση C υποδηλώνει μέτριο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε
επιχειρήσεις με ευαισθησία στις δυσμενής οικονομικές συγκυρίες. Οι
επιχειρήσεις με διαβάθμιση C χαρακτηρίζονται από τα μέτρια οικονομικά
μεγέθη τους, τη μέτρια πορεία και τη μειωμένη ανταγωνιστική θέση στην
αγορά.
Η διαβάθμιση D υποδηλώνει σχετικά αυξημένο πιστωτικό κίνδυνο και
αποδίδεται σε επιχειρήσεις οι οποίες εμφανίζουν αυξημένη ευαισθησία στις
δυσμενής οικονομικές συγκυρίες. Οι επιχειρήσεις με διαβάθμιση D
χαρακτηρίζονται από τα χαμηλότερα του μέσου οικονομικά μεγέθη τους και τη
καθοδική πορεία τους και τη μειωμένη ανταγωνιστική θέση στην αγορά.
Η διαβάθμιση Ε υποδηλώνει αυξημένο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε
επιχειρήσεις οι οποίες εμφανίζουν μεγάλη ευαισθησία στις δυσμενής
οικονομικές συγκυρίες. Οι επιχειρήσεις με διαβάθμιση Ε χαρακτηρίζονται από
τα χαμηλά οικονομικά μεγέθη τους, την έντονα καθοδική πορεία και τη χαμηλή
ανταγωνιστική θέση τους.
Η διαβάθμιση F υποδηλώνει σημαντικά αυξημένο πιστωτικό κίνδυνο και
αποδίδεται σε επιχειρήσεις με προβλήματα στην εξυπηρέτηση των
υποχρεώσεών τους. Οι επιχειρήσεις με διαβάθμιση F χαρακτηρίζονται από τα
ιδιαίτερα χαμηλά οικονομικά μεγέθη τους και την ιδιαίτερα χαμηλή
ανταγωνιστική θέση τους.
Η διαβάθμιση G υποδηλώνει πολύ υψηλό πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε
επιχειρήσεις με σημαντικά προβλήματα στην εξυπηρέτηση των υποχρεώσεών
τους. Οι επιχειρήσεις με διαβάθμιση G χαρακτηρίζονται από τα επιβαρημένα
οικονομικά αποτελέσματα τα οποία θέτουν σε κίνδυνο τη πορεία τους.
Η διαβάθμιση Η υποδηλώνει υψηλότατο πιστωτικό κίνδυνο και αποδίδεται σε
επιχειρήσεις με πολύ σημαντικά προβλήματα στην εξυπηρέτηση των
υποχρεώσεών τους. Οι επιχειρήσεις με διαβάθμιση Η χαρακτηρίζονται από τα
εξαιρετικά επιβαρημένα οικονομικά αποτελέσματα τα οποία θέτουν σε υψηλό
κίνδυνο τη πορεία τους.
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
27
N.R.
Not Rated. Η κατηγορία ‘N.R.’ δεν αποτελεί διαβάθμιση πιστοληπτικής
ικανότητας και σε αυτή κατατάσσονται επιχειρήσεις για τις οποίες δεν είναι
δυνατή η εκτίμηση της πιστοληπτικής τους ικανότητας.
N.T.
Not Trading. Η κατηγορία ‘N.T.’ δεν αποτελεί διαβάθμιση πιστοληπτικής
ικανότητας και σε αυτή κατατάσσονται επιχειρήσεις οι οποίες έχουν
διακόψει την επιχειρηματική τους δραστηριότητα.
Ν.C.
Not Calculated. Η κατηγορία ‘N.C.’ δεν αποτελεί διαβάθμιση πιστοληπτικής
ικανότητας και σε αυτή κατατάσσονται επιχειρήσεις οι οποίες δεν
εξετάζονται κυρίως λόγω νομικής μορφής ή λόγω κλάδου δραστηριότητας.
ΣΗΜΕΙΩΣΗ: Η διαβάθμιση πιστοληπτικής ικανότητας εκφράζει συνολικά τη χρηματοοικονομική διάρθρωση των
επιχειρήσεων και δεν ταυτίζεται με τα ενδεχομένως κερδοφόρα ή ζημιογόνα αποτελέσματα των εταιρειών αυτών. Οι
διαβαθμίσεις πιστοληπτικής ικανότητας δεν αποτελούν συστάσεις αγοράς, πώλησης ή διακράτησης επενδυτικών
τίτλων.
ΕΠΙΚΟΙΝΩΝΙΑ
Για οποιαδήποτε διευκρίνιση σχετίζεται με το παρόν έγγραφο παρακαλούμε όπως
απευθυνθείτε στην παρακάτω διεύθυνση.
ICAP Group Α.Ε.
Τομέας Credit Risk Services
Διεύθυνση Επιχειρηματικής Πληροφόρησης και Αξιολογήσεων Πιστοληπτικής Ικανότητας
Ελ. Βενιζέλου 2, Τ.Κ. 176 76, Καλλιθέα
Τηλ. +30 210 7200360
Fax. +30 213 0173360
Email: credscoring@icap.gr
ICAP GROUP A.E. – Μεθοδολογία Απόδοσης Αξιολογήσεων
Πιστοληπτικής Ικανότητας
28